本文是一篇财务管理论文，本文通过分析公司进行文本信息管理行为带来的收益与承担的成本，将公司文本信息管理行为划分为“高成本文本管理”与“低成本文本管理”，来探究媒体报道对公司文本信息披露策略的影响。
第一章 文献综述
第一节 公司文本信息披露文献综述
一、公司文本的信息含量
如前所述，公司财务报告披露的信息可以分为数字信息与文本信息。对于数字信息，Ball and Brown（1968）的研究首次将财务报表中会计盈余数据与股票收益率联系起来，证明会计盈余具有信息含量。而对于公司所披露文本信息含量的研究则起步较晚，直至近几年计算机文本分析技术的迅猛发展，使公司文本信息的大规模量化研究成为可能。Li（2008）首次利用利用文本分析技术，使用大样本数据，研究了公司年度报告可读性与公司业绩、未来盈余和盈余持续性之间的关联，证明公司披露的文本具有增量信息。Li（2010）研究表明，公司MD&A中的前瞻性陈述提供了可以预测未来绩效的增量信息。自此之后，大量的学者针对会计文本可读性、语调、主题、相似度等方面展开了一系列研究。
二、公司文本信息披露的特征
（一）可读性
文本可读性反映文本的复杂程度，主要使用迷雾指数、文本长度、文件大小等度量（Li，2008；Loughran and Mcdonald，2014），特别的针对中文文本，王克敏等（2018）使用逆接成分个数、会计术语密度、次常用字密度来衡量中文文本信息的可读性。对于可读性的信息含量，一方面，文本可读性取决于公司所涉及相关业务的复杂性。对于业务较为复杂的公司，其要向投资者传达公司业务交易和经营策略的潜在复杂性，复杂的语言可能是必要的，在这种情况下，使用复杂的语言将提高透明度，减少信息不对称（Bushee et al.，2018）；另一方面，文本的复杂性与管理层的信息操纵有关。Li（2008）发现，表现不佳的公司提交给美国证券委员会（SEC）的10-K文件更长，更难以阅读；王克敏等（2018）研究发现，业绩较差公司年报文本信息的复杂性更高，可读性越低，此时管理层更倾向于增加披露文本的复杂的以掩盖负面信息。
第二节 媒体报道与公司治理文献综述
一、媒体报道的公司治理效应
伴随着信息化时代的发展，媒体作为信息传播的重要载体，得到了越来越多的关注。在美国，甚至将媒体看作是在“行政权、立法权、司法权”之外的第四种政治权力。Dyck and Zingales（2004）所提出的媒体治理理论开创了媒体的公司治理作用相关研究的先河。在此基础上, 媒体的公司治理作用获得了广泛的重视，但是对于媒体会产生怎样的公司治理效应，国内外的学者对此并未达成统一意见。
一方面，大部分学者认为，媒体可以有效地改善公司治理。Dyck and Zingale（s2004）研究表明，媒体能有效降低控股股东从他们经营的公司中榨取的私人利益的数量。Miller（2006）的研究表明, 媒体可以有效的揭示公司的欺诈行为。Joe et al.（2009）研究表明媒体发布的信息会影响市场参与者的行为，暴露董事会的低效状况，从而迫使目标公司采取纠正措施，从而增加股东财富。国内学者的研究也发现媒体在公司治理当中可以发挥积极的作用。贺建刚等（2008）通过对五粮液的案例研究发现，媒体监督可以在一定程度上约束大股东利益输送行为。李培功和沈艺峰（2010）研究也发现，媒体可以有效地改善公司治理水平、保护投资者权益，降低公司违规行为。梁上坤（2016）研究表明，政策导向的媒体关注可以有效地抑制费用粘性。可以发现，即使在媒体社会地位相对较低的中国，其仍然可以在一定程度上发挥正面的公司治理作用。
另一方面，有少量学者认为，媒体并不能很好的改善公司治理水平。首先，公司对媒体的战略性使用可能会影响许多公司行为，如企业并购、高管薪酬、股票发行和回购、代理竞争和产品市场竞争等（Ahern and Sosyura，2014），因此新闻可以被公司战略性地使用，以促进自身的利益。其次，媒体可能与公司存在合谋现象。Gurun and Butler（2012）研究发现，由于可以获取公司的本地媒体广告收入，相比较报道外地公司，媒体在报道本地公司的新闻时，会使用较少的负面词汇；才国伟等（2015）也发现媒体的正面报道倾向会促进公司股价上涨，在这过程中可能存在“媒企合谋”行为。第三，媒体也可能为了获得“轰动效应”，对公司的一些行为进行选择性报道（熊艳，2011），甚至媒体会“胁迫”公司而获取利益（方军雄，2014）。特别的，相对于西方较为成熟的媒体传播体系，中国媒体可能存在形式化、低效、地位低等问题（李培功和沈艺峰，2010；田高良等，2016），导致媒体可能只是发挥形式上的作用，而对公司治理不会产生实质的影响。
第三章 研究设计
第一节 样本选择与数据来源
本文选择以2012-2019年A股上市公司为研究对象。由于早期MD&A披露质量不高，直至上海证券交易所于2012年发布《上市公司2011年年度报告工作备忘录第五号——管理层讨论与分析的编制要求》之后才逐渐规范，因此本文将样本的起始年确定为2012年。本文依次采用以下处理方式对公司样本进行筛选：（1）剔除金融业公司样本529个；（2）剔除年末ST或PT公司样本558个；（3）剔除已退市公司样本80个；（4）剔除资不抵债样本69个；（5）剔除行业观察值小于10的样本102个；（6）剔除数据缺失样本3978个。最后获得样本总数18993个。本文所使用的上市公司财务数据来源于CSMAR数据库，媒体报道数据与上市公司MD&A文本数据来源于中国研究数据服务平台（CNRDS）。为避免极端值影响，本文对连续变量进行了上下1%缩尾处理。
第二节 变量定义与模型设定
一、媒体报道情绪
本文核心解释变量媒体报道情绪使用上市公司当年被媒体报道的各类新闻数量来构建。具体而言，本文媒体报道数据来自《中国研究数据服务平台》（CNRDS），其中包括了400多家重要网络媒体报道和600多家重要报纸刊物报道，并剔除了有关公告、广告以及质量较差的无效新闻的干扰，以保证媒体报道指标的客观性与权威性。具体的，该库采用有监督的机器学习模型进行新闻情感分类。首先，人工定义新闻类别（包括正面、负面、中性三类）；其次，从有类别信息的数据集中自动获取“训练数据”；第三，引入有监督学习算法支持向量机（Support Vector Machine）在训练数据集上学习得到分类模型；接下来使用分类模型自动预测测试数据集的类别，进而得出媒体正面报道与负面报道的数量。
为了检验假设H1，本文构建如方程（3-4）所示模型，重点关注系数𝛼1的正负及显著性，本文预计其显著为正，即媒体报道的情绪越消极，公司MD&A文本的语调越消极；为了检验假设H2，本文构建如方程（3-5）所示模型，重点关注系数𝛽1的正负及其显著性，本文预计其显著为正，即媒体报道的情绪越消极，公司MD&A文本的可读性越差；为了检验假设H3，本文构建如方程（3-6）所示模型，重点关注系数𝛾1的正负及显著性，本文预计其显著为负，即当媒体报道的情绪越消极，公司MD&A文本的相似度越低。其中，∑𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑜𝑙为控制变量，具体而言，本文参考Huang et al.（2014）、Lim et al（.2018）、王克敏等（2018）的研究，进一步控制了公司规模（Size）、资产负债率（Lev）、固定资产比率（Fixed）、营业收入增长率（Growth）、独立董事占比（Ind）、第一大股东持股比例（Top1）、产权性质（SOE）、两职合一（Dual）、管理层持股比例（ExeShares）、公司年龄（Age）等变量。
第三章 研究设计 ........................ 15
第一节 样本选择与数据来源 ....................................... 15
第二节 变量定义与模型设定 ....................................... 15
第四章 实证分析 ................................ 19
第一节 描述性统计 ................................ 19
第二节 相关性分析 ................................ 20
第五章 研究总结 ......................................... 53
第一节 研究结论 ............................ 53
第二节 政策建议 ................... 54
第四章 实证分析
第一节 描述性统计
表4-1为本文主要变量的描述性统计。
从表4-1可以看出，文本净语调（NetTone）均值为-0.7552，表示平均而言公司MD&A文本的净语调整体较为乐观；其最大值为-0.2670、最小值为-0.9645，说明在本文的测度标准下，公司MD&A文本中的正面词汇普遍高于负面词汇。文本可读性（Readability）均值为4.0258，说明公司MD&A文本中平均每100字符中大约有4个会计类专业词汇；其最大值为6.0685，最小值为2.0496，说明不同公司之间的可读性差异相对较大。文本相似度（SimCosine）均值为0.8419，说明公司MD&A整体文本相似度较高；其最大值为0.9632，最小值为0.5463，说明不同公司之间MD&A同去年的相似度水平差异也较大。媒体报道情绪（MediaSent）的均值为-0.1593，说明公司整体所对应的媒体情绪是较为积极的；其最大值为0.4516，最小值为-0.5896，说明不同公司所对应的媒体情绪是有较大差异的，既有被报道的正面新闻数多于负面新闻数的公司，也有被报道的正面新闻数少于负面新闻数的公司。对于主要的控制变量的描述性统计基本与主流研究一致，文章在此不做过多赘述。
第五章 研究总结
第一节 研究结论
本文以2012-2019年非金融类A股上市公司MD&A文本作为研究对象，通过计算机文本分析技术构建三类公司文本信息特征衡量指标，来探究媒体报道情绪能否影响公司文本信息披露策略。具体地，本文通过分析公司进行文本信息管理行为带来的收益与承担的成本，将公司文本信息管理行为划分为“高成本文本管理”与“低成本文本管理”，来探究媒体报道对公司文本信息披露策略的影响。主要结论如下：
第一，对于“高成本文本信息管理”，媒体报道可以有效地发挥监督作用，促使管理层如实披露公司文本信息。具体表现为，媒体报道情绪越消极，公司MD&A的文本净语调越消极，公司MD&A的文本相似度越低。对于“低成本文本信息管理”，媒体报道的监督效应则会失效。具体表现为，媒体报道情绪越消极，公司MD&A文本可读性越差。且以上结论经两阶段最小二乘法（2SLS）、倾向性得分匹配（PSM）、熵平衡匹配、替换因变量、细化解释变量、控制各类固定效应、增加文本相似度相关控制变量以及剔除公司基本面特征对文本语调的影响等稳健性检验后依然成立。
第二，媒体报道情绪与公司文本信息披露策略的机制分析表明，媒体报道会在一定程度上影响外界对被报道公司的关注程度，具体表现为媒体报道情绪越消极，上市公司受到的关注度越高，进而影响公司管理层的文本信息披露策略。
第三，对于媒体报道性质对公司文本信息披露策略影响的研究结果表明，相比较于非原创的媒体报道情绪，原创的媒体报道情绪对于管理层MD&A文本信息披露策略的影响效果更强；相比较于报刊媒体报道情绪，网络媒体报道情绪对于管理层MD&A文本信息披露策略的影响效果更强。
第四，对于审计质量对媒体报道与公司文本信息披露策略影响的研究结果表明，对于“高成本文本管理”行为，四大审计可以与媒体报道发挥协同作用；对于媒体无法发挥作用的“低成本文本管理”行为，四大审计可以有效地减少管理层对公司文本信息的操纵。
参考文献（略）