本文是一篇财务管理论文，本文在剖析华晨集团债券违约的原因时选择从外部原因和内部原因两方面进行分析。
第一章绪论
1.1研究背景及意义
1.1.1研究背景
随着金融市场的飞速发展，我国证券市场的发展非常快，证券融资已是继银行贷款之后的又一重要的融资方式，在经济发展中占据着举足轻重的地位。从1981年重新开始发行公债开始，经过了一个坎坷的摸索期，目前已经步入了一个高速发展的时期，其交易量越来越大，为实体经济提供的服务也越来越多。2014近年来，由于债券市场的迅速扩张，国内信用债券的发行数量和总体数量都在显著上升。根据Wind数据库查询，2014年以来，我国债券的发行与总的存量持续增长，我国债券规模快速上涨，到2017年受中央“去杠杆、控风险”宏观调控影响，增速放缓，公司债占比呈上升趋势。随着债券市场的飞速发展，许多挑战和难题也随之出现。在我国，由于债券发行主体不断扩大，各种性质的公司大量进入债券市场，债券发行量急剧增长，但同时也伴随着各类债券违约事件的发生。2016-2022年，我国债券市场的违约情况可以从Wind数据库中得到证实，具体情况可以参考图1-1。从图1-1可以看出，2022年全国出现了43只债券的违约，总金额达到295.09亿元，其中8家更是首次出现。与2021年情况相比，2022年新增违约债券只数和违约主体个数均显著减少，新增违约债券余额大幅下降（2021年新增违约余额为1127.96亿元）。但拉长时间区间来看，自2018年以来，年度新增违约债券数量和涉及金额均逐年增长，国内债券市场的信用风险逐步显现。
1.2国内外研究现状
1.2.1国外研究现状
（1）债券违约相关研究
外国学者在探讨债券违约的原因时，主要关注整个债券市场，并从内部和外部两个方面进行研究。外部因素包括：金融监管机构的监督、地方政府的监管、信用评级体系的运作、信息不对称以及宏观经济形势的变化；内部因素主要聚集在发行主体自身的财务状况。
○1外部因素相关研究：Kay Giesecke等人（2011年）通过对1866年至2008年的数据的分析，建立了一个预测模型，发现GDP和股票的变动对于预测公司债券的违约风险具有重要意义[1]。Kuehn和Schmid（2014年）的研究表明，随着宏观经济的不断衰退，债券的违约风险也在不断上升，并且这种趋势可能会持续很长一段时间[2]。
○2内部因素相关研究：Hsu P（2015年）的研究发现，企业的创新能力越强，其债务违约的风险就越小，这一发现为我们提供了一个重要的线索：拥有创新精神的企业更容易抵御债务危机[3]。Uri Benziona等人（2015年）的研究中发现，以色列资本市场的数据表明，债券发行者的信用水平不一定直接影响其募集的资金，但如果其拥有大量的债务，那么其出现违约的风险就会增加[4]。Douglas（2016年）的实证研究表明，当债券违约风险显著上升时，现金流波动率也会随之增加[5]。Hasan Rashedul Muhammad（2021年）通过对多个国家的数据进行研究，发现腐败与企业信用风险之间存在关联，他发现，腐败只会在公司治理过于松散或过于严格的情况下产生积极影响，而在其他情况下，腐败会导致企业信用风险的增加[6]。Sambalaibat B（2022年）的研究结果显示，导致企业陷入财务困境的原因包括：投资不当、内部控制缺失、市场定位模糊、缺乏适应当下环境的企业策略、管理层缺乏责任感以及运营效率低下[7]。
第二章相关概念与理论基础
2.1相关概念界定
2.1.1债券违约
违约在法律上被定义为“不履行法定或合同义务”，这一定义涵盖了许多不同的情况，尤其是对于未能按时偿还到期债务而言。任何违反法律和合同规定的行为，都应被视为违反了义务，从而构成了违约行为。债券作为一种直接融资工具，其本质特征是发行人必须按照约定条件偿还债务，但与此同时任何债券都有可能出现违约的情况。债券违约的出现是国际上债券市场发展的一个普遍现象，它被认为是推动一个国家债券市场走向成熟的重要因素。因此要明确对于债券违约的判定标准，目前国内外相关法律、监管机构及评级机构对于违约的界定有异同。在广义上，债券违约指的是发行人违反了与投资者、债权人和托管人之间的合同条款，这些条款可能包括：未能按时偿还本金或利息，或者增加了对外担保，转移了重要资产，或者整体负债过大。
（1）三大国际评级机构对债券违约的定义
国际范围内债券违约历史较长，国际三大评级机构对于违约研究时间也更长。
整体而言，国际三大评级机构的违约定义较为一致，主要包括未支付或延期支付债务本金或利息（包括宽限期外的延期支付），发生低价交易、消极债务重组，债务人发生破产、监管接管、清算以及其他终止营业的事件等情形。例如，发生低价交易，使得债务人承担更少的金融义务，提供给债权人结构条款或经济条款不如原债券的证券。
标普把债务拖欠划分为债项违约和发行人违约两类。就发行者而言，如果违约是一般性违约，而且债务人不能在截止日期前偿还所有的债务，那么标普就会把它评为D级（违约）。如果一个债务人被认为是故意违背某一种债务或者某种类型的债务，但是仍然能够及时地履行其应尽的义务时，那么将获得SD等级，以表明其是否存在选择性违约行为。对于债项，除债务将在宽限期内支付的情形外，债务未在到期日支付即认定为D评级；债务人提交破产申请或采取类似行动导致违约基本确定会发生时，也将被认定为D评级；债务需要进行不良债务重组时，其评级也将降至D评级。在其违约率统计中，SD和D评级都将纳入违约统计。
2.2理论基础
2.2.1信息不对称理论
“信息不对称理论”最早出现于二十世纪七十年代，Akerlof1（1970年）首次揭示了非对称信息的广泛分布，并揭示了非对称信息对市场交易行为的影响。从那时起，基于信息不对称的市场理论在各类研究中得到了广泛应用。这一理论被用来表明，有关信息在交易双方之间的非对称分布，对市场的交易行为和市场运作效率所造成的一系列重要的影响。80年代以前，该理论并未引起经济学者的充分关注。80年代以后，随着西方学者在金融市场中引进了非对称性的概念，信息不对称理论的经济意义也随之显现。这推动了经济学家对金融市场行为、金融中介职能、企业融资结构及企业投资行为、货币政策和经济波动传递机制等一系列微观与宏观经济学问题的理解，推动了经济学的进一步发展。
非对称信息指的是关于某种事情的知情权或可能性的分布，在相应的经济人中并没有做对称的分配。作为微观信息经济学的一个重要组成部分，非对称性（information）理论被用来解释在不完善的市场环境下，买卖两方的信息非对称性如何对市场中的交易活动进行非对称性的影响以及导致的市场运作效率问题。在非对称信息博弈中，一般将信息占优者和信息弱势者分别称作代理人和委托人。“经济人”具有完备的信息，这是经典经济学的一个基本假定。事实上，在实际的经济活动中，每个企业都不能拥有充分的市场资讯，这一点是众所周知的。在非对称性环境下，由于其在非对称性环境下具有的信息上的优越性，会导致非对称性环境下的“逆向选择”与“道德风险”这两个核心问题的出现。
第三章 华晨集团债券违约事件回顾与分析 ............................... 22
3.1 华晨集团概况 ......................... 22
3.1.1 公司简介 ......................................... 22
3.1.2 主营业务 ..................................... 22
第四章 华晨集团债券违约原因分析 ....................... 32
4.1 外部原因 ..................................... 32
4.1.1 宏观因素 .............................................. 32
4.1.2 信用评级虚高,监管机制薄弱 ...................... 34
第五章 华晨集团债券违约预警体系的建立与验证 ............................ 44
5.1 预警体系的建立 ................................. 44
5.1.1 财务预警指标 .......................................... 44
5.1.2 非财务预警指标 .......................... 55
第六章债券违约防范建议
6.1各类投资者合理利用预警模型
企业出现了债务违约，这是所有人都不愿意见到的，包括企业自身、投资者、政府以及监管部门。企业发行债券，是为了获得进一步发展所需的资金支持，用它来投资新的项目，或是偿还一些债务。基于诚信和企业发展原则，大多违约事件都不是企业故意所为，而更多的是企业在运营和财务情况极度恶化的情况下，不得不做出的无奈之举。优质信用评级的国有企业华晨集团发生实质性的债务违约，这侧面说明了我们对债务违约的防范还不够完善。在2020年下半年，高信用评级国有企业债券的集中违约，导致了金融市场的波动，债券市场风险厌恶情绪不断扩散。因此，要对企业债券违约风险进行有效的防范应对，不仅是打好防范化解重大风险攻坚战的一项关键措施，同时也是维护市场稳定和区域经济平稳运行的客观需求。
在资本市场上，机构投资者是专业投资者，有能力对债券投资对象进行专业的分析，可以借助预警模型，对公司的财务情况进行正确的预测，减持高风险公司的股份，避免负面信息等造成的损失。相对于机构投资者来说，中小投资者知识储备有限，抵御风险的能力较差，可以通过预警模型等工具来评估公司的违约风险，同时还需系统学习金融知识，强化自身的风险防范和权利义务意识，增强理性投资理念。此外，债券的其他利益相关方也可以通过财务预警模型分析和评估债券发行主体的财务风险，来决定是否投资那些正面临财务困境的公司的债券。
综上，有效的财务预警模型能够为各类投资者提供对企业进行全面评估的方法，帮助他们识别企业风险，及时决策，保障投资者权益不会受到损害。
第七章研究结论与启示
7.1研究结论
华晨集团的债券违约事件只是目前国内许多企业债券违约中的一个缩影，研究这一事件对深入探讨我国企业债务违约的原因具有一定的启示意义。
本文在剖析华晨集团债券违约的原因时选择从外部原因和内部原因两方面进行分析。
从外部原因来看，宏观经济增速放缓，汽车行业景气度下降产销环境恶化，加之新冠疫情的影响，导致行业系统性风险增加；随着我国“去杠杆”政策的实施，我国企业的还款压力越来越大，而对于国企而言，由于政府对国企的承诺越来越少，地方政府刚兑保证的淡化导致国企的信用危机也越来越严重，华晨集团债券违约事件表明，辽宁省政府对国企的隐形担保作用正在逐渐削弱，就华晨集团公司债危机而言，虽然辽宁省政府已经组建了债权人委员会，但并没有对其进行有效的救援，辽宁省政府对国企的协调和救援意识也非常薄弱，这也打破了既往政府隐性担保下债券的刚性兑付现象；受到新冠疫情等因素对经济的影响，全球汽车制造业普遍呈低迷的走势，而华晨集团主要从事整车制造业务，随着我国汽车行业景气度的下降，导致华晨集团主营业务收入大幅下降，利润收缩，加之负债压力大，加速了企业信用债违约。
从内部原因看，华晨集团自身存在一定的财务风险和经营风险，其收入过度依赖于华晨宝马，公司除华晨宝马外的自主品牌经营状况很差，市场份额低，是典型的“子强母弱”型企业；根据华晨集团的合并报表可以看出，最近几年，由于华晨集团的短期债务规模急剧上升，不仅造成了集团整体负债的快速上升，而且还造成了公司的短期负债比例不断上升，由于比例过高，华晨集团的现金流无法完全支持公司的债务，这无疑加重了华晨集团的偿债压力，公司的财务状况越来越差，进而加剧华晨集团的信用债违约风险；在自身的资产负债率偏高的情况下，华晨集团采用了激进的投资策略，通过发债或贷款获得的相对短时期的资金，将其用于长期的回收期，使得其资产与负债的时间错位，但是，由于项目的投资周期过长，导致其不能快速产生新的收益和新的现金流，其资金的回收缓慢，且不能及时地转化为有效的经营资产，进而导致其长期的投资收益持续下降，在此情形下，当债券到期时，发行主体不具有及时足额兑付本息的能力，发生违约。
参考文献（略）