本文是一篇财务管理论文，本文通过回顾现有文献和结合信号传递等基础理论，以万丰奥威公司股份回购案例为研究对象，分析了上市公司股份回购的动机和经济后果。
1 绪论
1.1 研究背景
股份回购亦被称为股票回购。这是上市公司在现金流充足的情况下，利用自有基金进行债务融资，于证券市场回购股份，以增加公司持有股份比例的一种手段。在股票回购结束以后，公司可能会将回购来的股票注销，或者将它们用于其他的用途。 股份回购是20世纪70年代在美国出现的一项资本运营手段，那时美国的经济由于石油价格的飙升而陷入了停顿。美国政府对公司派发现金股利征收更高的税收，以拯救深陷滞涨中的经济。为了缓解公司的税务负担，很多公司都会采用股份回购的方式，而不是支付现金。20世纪80年代后，美国股份回购的管控逐渐放松，但仍出现了大量的恶性并购。因此，股份回购在一定程度上能够抑制恶意收购，股份回购会使流通股的数量减少，股票价格的抬升使得收购的成本就会增加。通过这样的方式能够使得原有股东对企业的控制权大大加强，企业正常经营秩序能够更加稳固。我国的资本市场发展随着时间的变化变得越来越成熟，因此股份回购也被广泛应用在了更多的领域。股份回购能够使得公司的资本结构得以优化，公司股价被抬高，公司原始股东的实际控制权被大大加强。每股盈利的增加能够使得公司的总体盈利大幅提升，这是欧美国家企业普遍采用的一种资本运营模式。
我国的资本市场发展与国外相比比较晚，因此股份回购之类的实践也比较晚。1992年，“大豫园”在国家引导下通过股份回购实现了与“小豫园”的合并。国内第一个“大小”股份收购因此实现。
在2008年，中国证券监督管理委员会提出，上市公司可以通过注册来进行股份回购，放松了对股份的收购限制，并简化了审批程序，使得公司收购的积极性得到了很大的提高。《公司法》（2018）对股份回购限制的放松使得越来越多的公司开始采取这样的办法实现控制权的收紧。股份持股期延至三年，公司股份回购的决策权被有效保障。股票分制改革大刀阔斧的进行，股份回购制度的逐渐开放，使得我国资本市场发展良好，逐步开始与西方资本市场相匹配，两者匹配度的增强，对我国资本市场的发展来说有很大的帮助。
1.2 研究意义
1.2.1 理论意义
最近几年资本市场的动荡，使得我国进行股票回购的上市公司的数量大大增加，同时这些公司的回购规模较之前几年都有了明显的增长。股份回购的研究也越来越多，对于这些回购案例的研究相对而言还是较少的，并且我国在股份回购方面的研究多数以实证研究为主，很少有针对单个案例进行全面的研究，尤其是对于同一家企业在连续三年进行股份回购的案例更是屈指可数。在此基础之上，本文将万丰奥威选为案例研究的对象，通过案例分析探讨该公司这几次股票回购行为的动机，以及所造成的经济后果，希望可以在某种程度上对股票回购动机及相关后果的理论研究，提供一些充实和帮助。
1.2.2 实践意义
本文将研究对象定为万丰奥威公司，研究其股份回购动机及经济后果，一方面，公司所在的汽车零部件行业是我国打破国外技术垄断的重点支持行业，且行业规模在不断扩大，但目前对该行业公司的案例研究较少，借助探究万丰奥威公司股份回购的动机，从而了解上市公司股份回购的真实动机，有利于企业更好地认识股份回购，完善公司治理，能够为以后的上市公司进行股份回购提供一定的参考。另一方面，对于中小投资者来说，上市公司股份回购动机的研究，能够帮助他们理性看待股份回购，减少自身投资可能带来的风险，也能够为政府完善相关政策提供思考和借鉴，在这几个方面考虑来看本研究具有一定的实践意义。
2 制度背景、理论基础与文献综述
2.1 制度背景
根据Chen and Liu (2022)的研究，国家完善的回购法规对股票回购产生了积极的推动作用。我国的股份回购是在经济转型时期开始实施的，随着股票市场的逐步放开，国家对民营经济的扶持和鼓励，以及国企的逐步改革，股份回购成为一种有效的国有股减持方式，已引起广泛关注。股份回购在我国股票市场中的运用日益普遍，在我国股票市场上的运用也日益成熟。根据我国有关股份回购的法律规定，以时间为先后顺序可以被分为三个主要阶段，第一个阶段是产生阶段，第二个阶段是发展阶段，第三个阶段是完善阶段。
2.1.1 产生阶段
1992年，《股份有限公司规范意见》被发布，国家机构改革委员会以此为基础，明确了股份回购的条件，表明股份回购只能在减少资本的情况下进行，而且相关的股份回购行为必须经由行政审批，这是我国首次在法律层面规定了股份回购的有关情况和条件限制。
1993年，原国务院证券监督管理委员会颁布了《股票发行与交易暂行条例》，旨在重新界定证券市场的行政审批程序。同年，第一部《公司法》被颁布，在这份文件当中明确将股份回购制度确立为原则上禁止，但特利许可的特殊情况，只准许公司在减资和与持有公司股份的公司合并的目的和基础之上，才能进行股份的回购，并且对回购股份的保留条件和处置期限做了全新的规定。
1994年时，《到境外上市公司章程必备条款》发布。该文件规定了股份回购方式以及内部决策程序的具体流程，由相关部门制定了具体的规定，以此来规范股份回购的流程和步骤。
2.2 股份回购的基础理论
2.2.1 财务效应理论
从动机上来说，上市公司进行股份回购的动机通常是为了抬高股票价格，提高股东的收益，并且优化公司的资本结构，因此财务效率理论可被应用于分析股份回购的动机和产生的经济后果，主要包括了财务杠杆假说、每股盈利假说和财务灵活性假说等有关内容。
（1）每股盈利假说
股东财富最大化的目标是企业进行财务管理的主要目的之一，股东的愿望是实现每股盈利的最大化，以及在可能的情况下抬高每股的价值，通过股份回购可以减少流通股的数量，以此每股的收益就自然而然被提高了，股票价格也就会上涨。因此股份回购可以从现实层面提高企业的财富水平，也能增加股东的收益。从证券市场的角度来看，每股的收益也是企业业绩被衡量的重要指标之一，这个指标指向的是企业未来的发展方向，经过相关的实践和理论研究，已经对该观点有广泛的认可。
（2）财务杠杆假说
公司在进行股份回购的行为的时候，可以采取的方式有很多，常用的方式是自有资金购买或债券融资，无论采取哪种股份回购的方式回购，都会减少公司所持的资产，甚至增加公司的负债。企业负债比重会进一步增加，财务的杠杆也就进一步扩大。因此公司在进行股份回收之前应该考虑到这些问题，考虑到股份回购是否会增加自身的负债，同时是否会降低自身的权益，公司在进行融资成本评估的时候，应该考虑到降低债务融资成本而将更多的杠杆加到股本融资成本之上，这样可以降低公司的资本成本，实现资本结构的优化。
3 我国股份回购现状分析................... 20
3.1 回购数量与金额统计......................... 20
3.2 行业分布分析.................................. 23
4 万丰奥威回购动机分析.................................... 26
4.1 案例公司介绍.................................. 26
4.1.1 案例选择原因...................................... 26
4.1.2 案例公司简介............................. 26
5 万丰奥威股份回购的经济后果分析................................ 33
5.1 万丰奥威股份回购的市场效应分析............................... 33
5.1.1 短期市场效应.................................. 33
5.1.2 长期市场效应.................................... 37
5 万丰奥威股份回购的经济后果分析
5.1 万丰奥威股份回购的市场效应分析
5.1.1 短期市场效应
在市场效应研究的过程当中，本文采取的是事件研究法，事件日即特定事件发生的日期，在股份回购中通常指公告日当天。本文选取万丰奥威三次股份回购公告日为事件日，即2018年12月21日、2019年12月27日以及2020年12月31日为t=0天。
事件窗口期即对事件涉及到的股票波动的考察时间段区间。事件窗口期的选择没有固定标准，根据研究者对事件的分析判断进行主观选择合理的时间窗口期。如果选取的时间窗口期较长，虽然对事件分析更为全面，可能受市场因素、其他不可抗力因素干扰，影响正常收益率预估；如果选取的时间窗口期较短，虽然可以减少其他因素干扰，但是不能对事件进行全面客观分析，可能会导致事件分析结果不准确。因此选择事件窗口期要适中，本文选择事件窗口期为[-10，10]。估计窗口期，即纯净期，对没有回购事件影响下股价的收益率，一般选择不与事件窗口期重叠。本文选取时间窗口期前（-110，-11）合计100日为估计窗口期，三个区间分别为2018年7月12日到2018年12月6日、2019年1月18日到2019年12月12日、2020年7月22日到2020年12月16日确定为三个事件的估计期。
6 结论与建议
6.1 研究结论
本文通过回顾现有文献和结合信号传递等基础理论，以万丰奥威公司股份回购案例为研究对象，分析了上市公司股份回购的动机和经济后果。通过相关案例的研究，得出了以下结论：
第一，从股份回购的动机上看，出现在公司回购公告中的披露动机，并不代表着公司的真实动机。本文通过分析发现缓解控股股东股权质押引起的平仓风险才是万丰奥威公司股份回购最主要的真实动机。其次才是通过传递公司股价被低估的信号，推动股票价格上涨；调节财务杠杆，优化资本结构。从另一个角度看，传递股票价值被低估的讯息最终目的还是帮助控股股东缓解股权质押风险。
第二，从股份回购的经济后果看，万丰奥威公司股份回购行为总体上达到了公司想要的动机，帮助股东缓解了股权质押风险。股份回购能够给万丰奥威公司带来短期积极市场效应，但市场效应无法长期维持。尽管短期内保持了正效益，但是投资者对股份回购所传递的信号作用是减弱的。通过分析股票回购的市场效应发现，当公司频繁地进行多次股票回购时，股票回购会对股价的提升效果逐渐递减。也就是说，股票回购第一次实施时，对股票价格的影响比较大，但随后会逐渐减少。因此，如果过于频繁地进行多次股票回购，这种提升效果可能会逐渐消失。同时这种股票价格增长的持续时间也在逐渐缩短，股票回购次数的增加会使得股份回购的投资者正向反映锐减，投资者对于公司的投资热情消退，因此可以知道，频繁的股份回购并不利于长期状态下的公司价值提升。从市场效应也可以看出万丰奥威连续三次股票回报的 CAR 值在依次下降，股份回购的BHAR值也在持续下降，这也从侧面反映了市场会自己逐渐识别上市公司传递的虚假价值信号，并不是每次股份回购都能够收到想要的效果。同时市场会给予相应的虚假信号一些负面的反馈，如股价进一步下跌。股份回购对于财务效应的影响有利有弊，虽然优化了公司的财务杠杆，公司的各项财务指标在股份回购以后并没有得到明显的提升和改善，从某种程度上来说，股份收购反而削弱了财务能力，为公司的经营发展带来了负面的效果。对上市公司来说，股份回购虽然在一定程度上可以起到公司想要的效果，但是如果运用不好可能会给公司带来财务风险等问题，想要提升公司的股价还是需要提高自身经营能力。公司的回购行为主要是为了迎合大股东的利益诉求，对公司的长期发展以及中小股东的利益构成了损害。
参考文献（略）