本文是一篇财务管理论文，本文以贝瑞基因为例，从大股东踩线完成的业绩承诺角度出发，对各个阶段所表现的风险特点进行了归纳，并探讨了业绩承诺各阶段对中小股东利益影响的风险途径及后果分析。
1绪论
1.1研究背景及意义
1.1.1研究背景
随着资本市场的发展及产业结构的调整，不少企业选择通过上市帮助自身实现资本扩张和资源整合。伴随着并购重组市场日渐活跃，企业在上市交易过程中也会涉及业绩承诺补偿协议，根据2008年《上市公司重大资产重组管理办法》规定，标的公司在注入资产后，需要对未来三至四年内的经营状况做出业绩承诺，如果公司未能实现目标业绩，则按照公司最近三年的实际经营额与目标承诺金额的差值，对收购方股东以股票、现金等形式进行补偿。2014年该法规和附加条款修改规定，除关联交易和可能引起控制权变更的情况外，可以由各方自行协商订立业绩承诺。该文件取消了非关联交易中关于业绩承诺的强制性条款，这一时期的业绩承诺体系呈现市场化特征。
标的企业和收购方之间是否签订业绩承诺协议，尽管已不再受证监会的强制规定，但从近几年实际运用情况来看，随着并购交易规模上升，业绩承诺数量也在持续增长，同时也频繁出现未能达标或踩线达标后业绩变脸、大股东“择机”减持的现象。由于2015年以来我国市场出现了并购事件历史最高峰，随着三至四年的业绩承诺期限逐渐到期，2018年、2019年也会随之到来大量的业绩承诺结果，其中以100%至110%这样踩线完成业绩承诺的结果占据了60%以上，与此同时三年的业绩承诺履行期结束后，也出现了大量标的公司经营业绩大幅下降的现象。
业绩承诺在实践中的运用似乎与解决信息不对称、保护中小股东利益的行为背道而驰。基于以上背景，本文针对业绩踩线达标且承诺期满“业绩断层”、大股东多次“择机”减持的贝瑞基因提出疑问，从理论和实践两个方面探讨上市公司在踩线达标情况下的业绩承诺与中小股东利益保护的问题，并针对业绩承诺制度在实际应用中的缺陷提出一些建议。
1.2研究内容及方法
1.2.1研究内容
本文一共分为六个章节：
第一章：绪论。本论文以业绩承诺制度的实施为背景，以踩线完成业绩承诺的公司为独特切入点进行案例分析并提出建议，对当前中小股东利益保护的研究具有一定理论价值，对完善我国上市公司的业绩承诺制度具有现实意义；其次，对论文的结构和方法进行了明确界定；最后提出了本文主要的贡献之处。
第二章：相关理论与文献综述。本文首先对上市公司业绩承诺、中小股东利益保护的基本概念进行了定义，然后对本文所涉及的理论基础进行了综述，并回顾和梳理了关于国内外的业绩承诺、中小股东利益保护及两者之间关系的相关研究文献。
第三章：业绩承诺制度背景与运用现状。首先阐述了我国业绩承诺的发展历程及应用原理，接着总结了市场主要以三年业绩承诺期限、股份补偿方式、收益法评估资产及净利润业绩考核指标为主的业绩承诺运用特点，最后统计了近年来踩线完成业绩承诺的达标率情况。
第四章：案例介绍。本文选取贝瑞基因作为研究案例，介绍了借壳上市双方的公司情况，回顾了贝瑞基因借壳天兴仪表前后的股权变化情、交易背景及动机，并对贝瑞基因的业绩承诺签订和最终履行情况进行说明。
第五章：案例分析。首先，运用并购风险识别理论，对贝瑞基因实施绩效承诺的风险特点进行了归纳，然后运用个案研究方法，对贝瑞基因的主要股东如何侵害中小股东的利益进行了具体剖析，并运用事件研究方法和财务指标分析，结合此次踩线完成的业绩承诺行为对中小股东利益的影响进行了深入的剖析。
第六章结论和建议。基于贝瑞基因踩线完成的业绩承诺案例，对前文分析结果进行了结论总结，并从资产评估和业绩承诺制度、信息披露和监管环境等方面的优化对中小股东利益保护提出建议与对策。
2相关理论与文献综述
2.1概念界定
2.1.1踩线达标的业绩承诺
业绩承诺是指在并购重组活动中，资产转让方就交易资产在重组实施完毕后未来一定时期的经营状况以利润指标形式做出的保证。业绩承诺主要应用于资产重组交易活动中，一般有直接并购和借壳上市两种形式，实质上业绩承诺补偿协议是一种规范并购交易双方的契约工具，通过契约明确规定交易双方的权利和义务，一旦标的资产没有达到业绩承诺值，将按照业绩承诺协议向收购方进行股份或者现金补偿。尽管当前证监会已经不再对业绩承诺进行强制执行，但由于标的资产未来盈利能力具有不确性，为了防止在重大并购事项中标的资产价值被估计过高，所以业绩承诺机制还是被资本市场交易活动所需要。
王军辉（2016）、孔宁宁(2020)等学者分别对2012年-2018年并购重组的业绩承诺达标情况进行了分析，发现已经成功履约业绩承诺的项目中约有一半以上以100%-110%的达标率完成[1][2]。王竞达、范庆泉（2017）将一类项目的盈利预测定义为“神预测区间”，一方面反映了并购方对未来业绩预测的较高精准性，另一方面也反映了“神预测”的高比例更可能是并购方试图“拼凑”当年的业绩承诺结果[3]。因此，本文参考以上学者的研究，界定“踩线达标的业绩承诺”的概念，即在并购重组过程中，企业在承诺期间每年以100%-110%的“神预测”达标率精准完成的业绩承诺。
2.2理论基础
2.2.1信息不对称理论
信息不对称理论是指在资本市场交易活动中，由于市场参与者对同一经济活动掌握不同的可交换信息，其风险和回报的价值取决于他们的信息水平。该理论最早由上世纪70年代美国经济学家George通过研究旧车市场交易时提出，这一理论否定了“信息充分性”假设，并指出二手车买卖双方的信息不对称引起了“质量猜测”，严重影响了二手车交易市场的效率。而到了80年代，Greenwald等学者开始将信息不对称理论应用于金融交易市场中，他们认为，公司内部和外部融资成本不同，该差异主要取决于公司内部和外部拥有的信息水平。如果交易信息不对称，就容易产生道德问题和逆向选择的风险。相对于中小股东而言，大股东掌握着更多的资本市场信息，而中小股东在进行投资决策时往往依靠大股东提供的信息，从而导致了大股东对中小股东的利益损害。
在并购重组过程中，信息不对称问题主要是指交易双方及标的方的大小股东这两方面的信息不对称。首先，由于信息不对称，并购前标的方掌握了同行业的实际盈利能力和发展潜力的信息优势，因此在交易时可以通过“业绩粉饰”获得“高溢价”；并且在重组后的运营过程中，企业短期内可能无法完全了解有关资产的活动细节，这可能导致实际控制人从自己的利益出发做出损害并购方利益的行为。其次，就标的方的大小股东信息不对称而言，尤其在签订业绩承诺协议阶段时，与核心股东相比，小股东获得相关资产信息的机会相对有限，往往只能根据公开信息了解相关资产；而在业绩承诺履行阶段，大股东基于决策控制和信息优势，可以通过盈余操纵、财务造假“美化”业绩，从而规避赔偿责任。在涉及最大股东投资资产的交易中，如果要约人是上市公司的大股东，其信息不对称问题更加突出。
3业绩承诺制度背景与运用现状.........................18
3.1业绩承诺制度的发展历程.........................18
3.2业绩承诺协议的运用现状...........................18
4贝瑞基因借壳天兴仪表案例介绍....................................22
4.1借壳上市交易概况.........................................22
4.1.1交易双方介绍...........................22
4.1.2交易前后大股东持股变化.........................22
5贝瑞基因借壳天兴仪表案例分析.....................................28
5.1业绩承诺实施的风险特征分析..................................28
5.1.1承诺签约阶段达成“双高”业绩承诺.........................28
5.1.2承诺履行阶段业绩承诺“踩线达标”...................................29
5贝瑞基因借壳天兴仪表案例分析
5.1业绩承诺实施的风险特征分析
5.1.1承诺签约阶段达成“双高”业绩承诺
基于本次签订的业绩补偿协议，贝瑞基因的业绩承诺金额每年约以0.9亿的数额增加，2017年、2018年以及2019年年度净利润分别不低于约2.284亿元、3.092亿元和4.045亿元,累计实现业绩承诺9.421亿元,这与公司历史盈利能力相差较大。
基于资产评估规则，并购过程中对注入资产的评估方法主要有资产基础法、市场法、收益法这三种评估方法。由于企业业绩承诺的设置对资产评估产生重要参考作用，评估机构采用收益法对注入资产进行评估时，标的方做出的业绩承诺与未来收益折现的资产估值呈现正向关系，高额的业绩承诺做出的资产估值也就会越高[59]。本次资产交易被评估的标的企业属于医疗服务行业，根据青岛天和机构出具的评估报告，评估机构分别采用了收益法，市场法两种评估法对贝瑞基因股东全部权益价值进行了评估。在本次资产重组交易中，结合贝瑞基因做出的高额业绩承诺，以及综合考虑企业所处行业及其本身的特征后，贝瑞基因最终选定了收益法的评估结果，评估增值额达到335277.38万元，增值率达到351.76%。
6结论与建议
6.1结论
在我国资本市场中，尽管业绩承诺不再被重组交易双方强制使用，但是在实践中却普遍采用了业绩承诺。其最初目的在于减少交易各方信息不对称、提高公司资产价格公允性，达到约束和激励承诺方的目的，以保护中小股东的利益，从而实现多方共赢的局面。然而，本文在梳理2008-2020年资本市场中的实际业绩承诺数据后，发现我国业绩承诺规模不断扩大的同时，踩线完成的比例也在逐步扩大。在实践中，由于业绩承诺体系自身的缺陷及内部自利因素，使得整个执行过程充满了各种风险因素，从而削弱了业绩承诺对中小股东利益的保护作用。本文以贝瑞基因为例，从大股东踩线完成的业绩承诺角度出发，对各个阶段所表现的风险特点进行了归纳，并探讨了业绩承诺各阶段对中小股东利益影响的风险途径及后果分析，得出如下结论：
6.1.1高业绩承诺伴随的估值溢价增加了了中小股东利益损失风险
高业绩承诺的签订满足了并购双方大股东的共同利益需求，虽然踩线完成的高额业绩承诺，从短期来看激励了贝瑞基因改善财务状况并抬高股价，同时也让标的公司大股东竞得高估值收益，成为大股东后续侵害中小股东利益的导火线。在当前估值体系中大多数企业以收益法作为资产评估法，该方法下资产价值的确定取决于预期盈利模型，而现实很多预期因素都不是持续稳定的，因而收益法容易形成高估值溢价风险。从本文中可以看到，虽然高额业绩承诺的目标设置在短期内是一个积极的信号，给中小股东们带来了股价收益，但是历史经营业绩与目标设定的业绩承诺存在巨大差异，再加上行业市场竞争不断加剧，也给标的公司带来了巨大的业绩承诺完成压力，因此加强业绩承诺的市场监管以抑制“双高”现象，对中小股东利益保护至关重要。
参考文献（略）