本文是一篇法学论文，此文以“华工案”为例,剖析了传统法定资本制下相关规则对对赌协议的限制,结合最新的法律法规对本案提出了几种判决方式。同时,借鉴国内相关规则的基础上提出了建议,利用《物权法》第 15 条规定的区分原则带来的启示，坚持资本维护的原则体系，从制度效应入手，针对利润分配等资金来源进行限制，希望据此能为加快我国关于对赌协议法律的完善以及思路的转变提供帮助,以求对赌协议能发挥更大的价值,除此之外，也许能够在一定程度上，帮助相对应层级的企业和投资者渡过难关，最终顺利完成阶段性经济发展的目标。
第一章 案情简介及争议焦点
一、案件基本情况
（一）基本案情
被申请人：扬州锻压机床股份有限公司、潘某等股东以及各个投资中心。
2011 年 7 月 6 日，投资方与上述被申请人及其他投资公司签订《增资扩股协议》的合同，根据此合同的内容，基于投资方 2011 年度预估净利润 9350 万元，运用 PE 估值的方式对股价进行估算，运用的 PE 倍数为 10.12，共增资 8600 万元，对应的股份价值为 11 元/1 元注册资本。华工共投入 2200 万元人民币，在其所投入的资金中，有 200 万元被归为注册资本，其他资金则被划为资本公积金。
在签订上述协议的当天，部分相关方为对各自权责进行了相应的明确和安排，另签订了一份《补充协议》，在该协议当中，乙方为：扬锻集团公司；丙方为：华工公司，其他被申请人则为甲方。协议主要列示了以下内容：第一条是关于股权回购的内容，列示的条款为：一是 2014 年底前，若乙方未顺利完成国内上市的相关事宜或其主营范围、实控人员、董事等出现具有决定性影响的变动，丙方能够按照约定要求乙方对自身持有的乙方股份进行全部回购，且需以现金方式完成支付；二是计算回购价格的相关公式；三是回购的相关流程：丙方以书面方式提出回购申请后，甲、乙方需在不超过 30 日的时间内完成回购的所有工作，例如召开股东大会并对此做出最终决议，完成对股权转让合同等相关文件的签署，完成对所有款项的支付等相关事项；四为未按期完成回购的规定：若甲、乙方没能在约定期限内完成股权收购的相关工作，则作为惩罚，乙方需要向丙方支付一定金额的利息，以甲、乙方应支付回购款项为基准，乙方每日需以 0.5‰的比例支付罚息；第三条是关于出现违约情况的相关内容：在协议产生法律效力之后，若因为乙方做出违反约定的行为而使丙方遭受损失，则甲、乙方需要共同承担责任。
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二、案件相关争议焦点
（一）关于本案股权回购的主体如何认定
本案中双方主要争议围绕着股权回购效力、回购价款、给付主体展开，因此对于本案各级审理法院，最先要做的便是对付罚金这一责任的承担主体进行确定，即对扬锻公司及原股东因为协议约定可能需要承担的义务的明确。二审法院认为，11 位原股东不属于回购义务的承担主体。
（二）本案所涉对赌协议的效力认定
本案中最重要的是双方围绕着股权回购条款是否有效的问题进行判断的，对于相关的待确定的问题，本案中法院对合同本身效力的判定是至关重要的。关于第二个争议焦点，法院提出，由于所签订协议中提及的回购约定不符合《公司法》的相关规定且不符合企业在运营期间应遵循的资本维持及法人独立财产原则，最终认定该约定是不具备效力的。企业依法存在且处于正常运营状态的情况下，股东只能在不违反法律的情况下按照特定比例对企业利润进行分配，或是按照规定走完减资流程并退出，若公司想要对股东所持有股权进行回购则必须符合法律上规定的情形且要按照法律规定完成相关程序。
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第二章 关于本案股权回购的主体认定
一、关于股权回购主体的认定标准
笔者以担责的具体情况，将相关案件分为了两类：第一种情况为，投资者跟被投资方之间的对赌，这一类型又可以分为以下不同情况,一是在双方直接签订回购协议的情况下，签订时被投资方的股东同样负有连带回购的责任，本案即是；而另一种则是双方在签订回购协议的合同中便有相关担责人员范围的具体条款。第二类的权利义务关系则更简单明了，是投资方直接与被投资公司内部的股东形成的回购义务和权利，该类情况下，若原股东履行回购义务，则被投资方也要与其共同担责。总的来说，股权回购主体要么是被投资方，要么是原股东。
其中第一类情况提出的跟被投资方进行对赌，具体为投资方直接跟被投资公司即被投资方（部分情况下也会包括当时的股东）签约并达成某种约定，若到约定日期后，被投资方仍旧没有完成合同中列明的目标，则其便要按照合同的具体规定对投资方持有的股权进行回购，或以现金的方式给予一定补偿，在部分合同中，可能会将原股东（投资完成后后，有可能也是股东）确定为现金补偿义务的履行者之一。若所签订协议中包含的所有事由就不会对合同的效力产生任何，则应判定其是能够发挥效力的。而如果此次对赌最终失败，则双方共同履行现金补偿义务的约定是有效的，如果此时投资方提出相关诉求，法院会给予支持。不过，对于双方于合同中约定的股权回购等事宜，若投资方要求其履行，则首先要判定其存不存在违反《公司法》的情况，之后再决定是不是要做出强制执行的裁决。若在合同中所做约定并没有违反强制性规定，予以支持。若存在违反强制性规定，或依法无法履行的情况，则按照原《合同法》第一百一十条，予以驳回。如，投资方要求被投资方履约，但经调查发现，被投资方若按照约定开展回购活动，会违反《公司法》第 74 条及 142 条规定。若想不违规，便先要完成减资。在该种情况下，如果被投资公司未依法减资，法院则应该驳回投资方诉求。除此之外，《公司法》第 166 条第 4 款规定，公司能够分配的只有补足所有亏损且计提完公积金后的剩余利润。
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二、回购义务人的确定
（一）承诺回购的主体
通过对上文中的条款进行分析，履行此义务的主体为应扬锻集团，不包含时任全体股东。 根据《补充协议》的相关约定，需要承担股权回购责任的进仅有扬锻公司，也就是说，其实是华工公司及扬锻公司之间的对赌。之所以做此认定，原因如下：首先，《补充协议》第一条第 1、2、4 款中明确列明了承担回购相关责任的为扬锻公司；第 3、4 款的主要内容，则是按照协议约定，扬锻公司及原股东将来可能需要履行的义务进行了大体的概括，并对相关事项进行了不完全罗列，由于协议中的部分条款已经对承担回购责任的主体进行了明确，因此不应利用其他相关条款对协议签订方就原股东应承担回购责任这一约定达成了统一认知进行推断；其次，其他投资方在投资活动完成之后，通过签订转让协议的方式将所持有股份转让给原股东并退出公司，体现的是投资活动完成后，双方在协商后对关于股权转让的相关内容达成了共识，而不能证明投资方是为了履行约定的回购义务，且华工公司也无法给出相关证据，根据上述事实推断不出原股东需承担回购义务；除此之外，投资方起诉前也从未向原股东提出过履约的要求，而仅对被投资方公司提出过履约要求。
同时，以各方之前所做的约定为主要依据，对各主体的真实意愿进行探究，通过判定合同中所列示条款的具体含义及整个体系是不是合理，对条款出发，华工有权向其追偿的对象的意愿进行确定。按照上述方式对《补充协议》进行分析后判定，各方当时在做出约定时，仅将扬锻集团公司确定为回购主体。基于法定层面对合同中所体现的各方意愿是不是具备效力开展分析，本案属于投资方跟被投资方之间的对赌，双方所做约定为，扬锻集团公司需承担回购义务，该约定并没有违反任何法律法规中所做强制性规定：签订协议时，扬锻集团公司为有限责任公司，《公司法》是允许该类公司对股份进行回购的;作为有限责任公司，按照法律的相关固定完成对股份的回购，既不会违反资本维持原则，也不会使其他债权人的权益受损；投资人将资金投入到被投资方之后，便成为其股东之一，可以享有相应权利，但也要履行应尽义务，不过即便如此，由于双方之前签订了对赌协议，投资人还有一重身份，便是被投资方的债权人;由于双方在签订协议的过程中，为更好的保护投资方的利益，并出于对风险的全面考虑，特别制定了关于回购义务的相关条款，便表明关于该项义务的约定是能够体现各方的真实意愿的;根据约定的具体内容能够看到，按照约定无论被投资方的实际运营情况如何，投资人的整体收益不会发生显著改变，但相对于融资的整体成本，这一收益水平并不存在过高的情况，也就是说，在保证正常运营的情况下，该收益并未超出被投资方能够负担的经营成本的范围，是符合其运营规律的。
法学论文
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第三章 本案所涉对赌协议的效力认定.....................12
一、对赌协议条款本身的效力.....................12
（一）股份公司有关回购条款的法律规定...............................................12
（二）对赌条款的效力论证及结论.........................................13
第四章 同类案件的裁判困境和完善....................................19
一、同类案件的裁判困境........................................19
二、完善路径思考.........................................21
结语......................................24
第四章 同类案件的裁判困境和完善
一、同类案件的裁判困境
通过网络案例检索等方式，笔者了解到的十余个相关案例中，只有两家投资方被判决认定为其与被投资方签订的对赌合同有效。由此可见，判决为有效的比例是相当低的。由以上查询和分析可以得出以下结论:抛开上文提到过的《九民纪要》，对此类案件有最新的指引和规制之外，我国法院在面对此类合同案件时，几乎没有其他法律作为依据。仅存的几条法律规制也过于保守和陈旧，更何况其法律层级不高，无法作为大多数法院的选择。不仅如此，法院在考虑到合同本身的履行难度后，会由此影响其对案件的判决。“即使做出了此类合同的生效判决，履行也是一大难题”。所以，结合以上两种原因，之前法院在大多数的情况下，都选择了另一种判决结果，否定了此类合同的效力，也就说得通了。
笔者认为，造成这种现象的根本原因，有如下两点，首先，我们需要追溯到此类合同的根源。最初，对赌协议由境外投资者传入国内，因此，彼时的此种案件并不通过法院诉讼得到判决，而是交给仲裁。正所谓法律具有滞后性，更新再快的法律也无法跟上社会的发展。没有经历过此类案件的法院自然没有相关经验，直到随着时间的推移，对赌协议的相关案件越来越多，才引起了学界和实务界的重视。但是,统一的关于对赌协议的法律规制一直没有出台[7]。对赌协议不同于其他合同和交易方式，因其复杂性、综合性过于强，始终难以得到统一的标准和界定。
法学论文
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结语
近十年，“对赌协议”也许就是那种，色泽鲜艳，却又毒性未知的野果。诱惑着投资市场，却也着实为其带来了较大的口感差距。但是不管怎样，“能不能吃，好不好吃，怎么吃”的结论，永远不是未经实践的思考，或是脱离了思考的实践能得出的。正所谓：学而不思则罔，思而不学则殆也。此文以“华工案”为例,剖析了传统法定资本制下相关规则对对赌协议的限制,结合最新的法律法规对本案提出了几种判决方式。同时,借鉴国内相关规则的基础上提出了建议,利用《物权法》第 15 条规定的区分原则带来的启示，坚持资本维护的原则体系，从制度效应入手，针对利润分配等资金来源进行限制，希望据此能为加快我国关于对赌协议法律的完善以及思路的转变提供帮助,以求对赌协议能发挥更大的价值,除此之外，也许能够在一定程度上，帮助相对应层级的企业和投资者渡过难关，最终顺利完成阶段性经济发展的目标。
如今，有关对赌协议的研究随着案例的增多和经济大潮推动，有了更多的突破。无论是在学界还是实务界，抑或是金融界，都有各自的研究方向和不可替代的贡献。虽然，不可否认的是，我国相关的研究甚至是思路，依然不够优秀，但是法律本身就具有滞后性，面对着永远在创新发展的新事物和新理念，法律作为“追逐者”，只能加快追赶速度，而不能选择抄弯路前进。因此，需要市场和学界给予耐心的，可不仅仅是对赌协议。令人的欣慰的是，其近年所遭受的种种否定和排斥，并未消减市场和各界对它的热情，这也正反映了金融市场发展时对它的需要。本文认为，对赌协议相关规制的成熟不是一蹴而就的，法律应更多的结合其商事领域精神，吸收民事等多领域的优秀原则，才能更快更好的解决对赌协议在我国遇到的种种难题。
参考文献（略）