第一章 绪论
1.1 研究背景和意义
1.1.1 研究背景
我国 B 股市场建立于 1991 年，是我国资本市场渐进式开放的关键点之一，随着我国多层次资本市场的发展日益成熟，与 A 股市场的蓬勃发展相比，B 股市场的规模、市场比重与交易量逐渐下降，逐渐成为我国资本市场的关注度较低的群体。B 股曾作为我国资本市场对外开放的最初通道，设立初衷是打开国际投资渠道，但因受外汇管制、投资者身份限制与相关政策的影响，使得 B 股市场的环境发生了重大变化，融资能力缺失、流通性差、交易不活跃等弊端逐渐显现。近年来，我国资本市场的逐渐开放，沪港通、深港通甚至未来沪伦通的逐步开通，境外投资机构可通过更便捷的方式对我国资本市场的上市公司进行投资。B 股市场的功能也将逐渐弱化，B 股上市公司也成为我国资本市场较为受关注较低的群体。随着 2019 年度我国设立科创板并试点注册制，再到 2020 年3 月起施行的新修订的《证券法》，我国资本市场的发展向新的阶段迈进，市场更加成熟，也会有更多机构性调整的机会出现，B 股问题或许迎来了最佳解决的时机。
我国资本市场 A 股与 B 股在各方面悬殊巨大，截止 2019 年底，我国沪深两所全部上市公司合计 3844 家（含科创板），总市值合计约为 66.45 万亿元人民币（单位下同）。其中，A 股上市公司 3747 家，占全部上市公司的 97.53%，市值合计约为 59.34 万亿元；B 股(A+B)上市公司 97 家, 占全部上市公司的 2.57%，合计市值约为 6737 亿元；纯 B股上市公司 17 家，占全部上市公司的 0.45%，总市值合计为 413 亿元。
2019 年度，A 股市场退市股票有 10 家，除小天鹅因吸收合并主动退市外，其他均为触发退市条款被强制退市。B 股退市公司分别为小天鹅 B 和上海普天 B。2020 年度又有纯 B 股公司触发面值退市条件，且近 10 年未有新 B 股上市和不断有 B 股公司寻求回归 A 股或转 H 股，未来预计 B 股公司数量会进一步缩减。
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1.2 文献综述
1.2.1 B 股与资本市场改革
B 股作为我国资本市场开放初期的特殊存在，国外关于该类研究相对较少。国内学者主要的研究主题多为 B 股市场发展管理的探究、B 股市场改革、B 股市场当前境遇、和境外投资者对 B 股市场股票的研究，有的出于对股票投资的考量、有的是对 B 股整体改革的法规政策方面的研究。但在 B 股市场的发展与改革、企业上市路径、换股吸收合并、整体上市与分拆上市、H 股回归国内资本市场的有关研究，国内外学者、投资机构研报等都有相关文献可借鉴参考。其中，国外的学者或投资者主要从“换股吸收合并的定价”、“上市路径选择的因素和不同路径选择的影响”方面有专门的研究，会展开讨论退市私有化的资金安排、政策保障等；国内学者或投资者将回归路径总结为“退市后IPO、吸收合并重组上市、换股吸收合并、回购 B 股发行 A 股等”，每种路径都有各自优劣势和风险；上市方面有“分拆上市、整体上市、曲线回归等特殊操作。总之，回归路径的选择有多种说法，并且回归 A 股不但有助于公司获得理想的融资效果，获得更高估值，同时也对国内资本市场的企业类型丰富性、包容性得到优化。
在我国 B 股市场的发展与改革研究方面，齐梦冉、黄世瑾、宋奕青、蔡恩泽、黄英、张岩、刘志坚、张辉、李永革、张婷、陈耿、梁斌、曲怡雯等认为，我国 B 股市场主要存在的问题与原因有：市场定位不清晰，与我国证券市场的发展不匹配，交易活跃度低、可交易的品种单一、融资功能丧失、市场规模量萎缩等导致市场发展处于停滞状态、越来越边缘化、资源配置机制扭曲、投资价值缺失。并且给出相应的建议：出台政策整体转股、合并 A 股与 B 股、B 股转 A 股、整体退市等。当前我国面对 B 股市场依然存在的种种问题，但监管部门尚未出台改革制度。 2012 年至今， B 股上市公司通过多种方式尝试变革，如 B 股转 H 股、B 转 A 股、发行 A 股换股吸收合并、回购股票等，B 股问题的彻底解决仍需时间。监管部门应当建立新政策制度，来帮助和推动有意愿改革的 B 股上市公司，以顺利解决 B 股问题。从宏观经济条件、证券市场管理、小额交易方式、投资者的交易主体分类等观点来看， A 股和 B 股的市场有着很高的一致性。因此，合并 A 股和 B 股是现在阶段改革 B 股的最好方案。并且随着人民币国际化的进程，人民币的汇率可以通过资本项目、股票市场、外汇市场自由兑换。但目前还不能完全实现自由转换，待时间和政策都趋于成熟时，A 股和 B 股合并有望成功。想要彻底解决B股问题，还应该有政策制度作为依托。B股市场改革依然是一个复杂而系统的项目，很难在短时间内将 A 股和 B 股整合在一起。对于上市公司来说，B 股市场问题的解决取决于公司自身。
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第二章 理论基础与资本市场发展
2.1 我国公司上市
2.1.1 我国公司上市的路径
我国的资本市场起步于 20 世纪 90 年代，到目前已近 30 年的光景，经历了从小到大，从弱到强，从青涩到成熟的阶段，目前处在成长与蓬勃发展期。资本市场的发展帮助我国很多企业上市、融资，在经济增长中扮演了不可替代的角色。但是，资本市场的迅速发展和伟大成就之下，不可否认的是，仍存在种种问题，如上市制度的严苛、监管政策的逐渐变化频繁、企业规范化运作的成本高、违规成本偏低、创新与多元化发展的矛盾、退市制度不完善等。像 BAT，TMD 这类的高科技互联网企业，都选择了境外上市。因此，未来逐渐改善更加健康、健全、完善的证券市场体系，对我国未来经济发展具有重要的意义。
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2.2 B 股的市场准入与发展
2.2.1 B 股的准入条件
B 股是指在我国境内证券交易所上市的外资股，交易和结算采用外币，始于 90 年代。在上海证券交易所使用美元结算、深圳证券交易所使用港币结算。我国 B 股市场设立的初衷，是为了上市公司筹集外汇资金、开拓新的融资渠道，也是改革开放初期吸引外资支持国内经济发展的一种特殊产品。1992 年我国第一只 B 股上市公司在上交所发行上市，打开了国外投资者投资国内股票的市场，B 股市场成为当时内地企业重要的融资平台之一。B 股交易初期，对投资者有严格的限制，只有境外（含港澳台）的法人和自然人可以投资。受投资者身份的影响，境内外投资者只能投资 A 股或 B 股，避免了外资的资本流动对当时不成熟的 A 股市场造成影响。在 2001 年后，根据中国证监会和国家外汇管理局下发《关于境内居民个人投资境内上市外资股若干问题的通知》，允许境内投资者投资 B 股。但在 2001 年之后，我国证券交易所不再有新增 B 股上市公司。2001 年之后容许境内个人投资者参与 B 股市场投资，一定程度上促进了 B 股市场的短期繁荣。有些企业在发行 B 股的公司也有发行 A 股，但经过 20 余年的发展，A 股与 B股的折价变化较为剧烈。迄今为止，B 股仍未对境内机构投资者开放。2001 年以后，资本市场没有 B 股公司发行股票，一部分 B 股公司也通过转 H 股退出 B 股市场。
随着国内资本市场的逐渐开放，2003年A股引入了合格境外投资者(QFII)制度，2011年又引入了 RQIFF 制度，A 股对外开放持续进行，而 B 股的发展却波澜不惊。又随着有些上市公司赴香港联交所发行 H 股融资浪潮的兴起，有些 B 股公司转板 H 股，如中集 B、丽珠 B。B 股市场的功能逐渐被 QFII 和 H 股代替，并迅速被边缘化，投资者参与度急速下滑。2006 年后 B 股市场不再有新的融资进入，B 股市场发展进入停滞阶段。外部环境发生了剧变，动摇了 B 股市场在我国资本市场的地位。究其原因，B 股市场一开始受到过多的政策管制，作为外海融资的渠道的唯一性被逐渐打破；另外，A 股市场股权分置改革、融资融券制度开放、推出中小板和创业板不断丰富投融资需求，使得 A 股发展迅速壮大，不断成熟完善。反观 B 股，自 2003 年国家外汇管理局取消 B 股保证金账户开立行政审批后，几乎没有再出台过与 B 股相关的政策或进行相应的改革。
目前 B 股融资能力大不如从前，对外资的吸引力不再明显，筹资能力也逐渐萎缩，投资交易不再活跃，B 股市场也逐渐失去了原本存在的意义。曾作为我国资本市场开放的重要环节，B 股市场对我国资本市场的开放带来了积极影响。
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第三章 HT 公司回归 A 股的必要性与可行性 ...................................29
3.1 HT 公司的历史与现状..............................29
3.1.1 HT 公司的历史发展 ....................... 29
3.1.2 业务经营预财务绩效 ...................... 29
第四章 HT 公司回归 A 股路径分析 ..............................34
4.1 成熟回归模式的应用 ..................34
4.1.1 控股公司换股吸收合并 B 股公司 ................................... 34
4.1.2 兄弟公司换股吸收合并 B 股公司 ................................... 35
第五章 HT 公司回归 A 股的风险及其应对 .....................................47
5.1 回归 A 股风险及应对措施 .....................47
5.1.1 政策风险及其应对 ............................... 47
5.1.2 市场风险及其应对 .............. 47
第五章 HT 公司回归 A 股的风险及其应对
5.1 回归 A 股风险及应对措施
5.1.1 政策风险及其应对
政策方面，对于 B 股市场未来发展方向的不确定性，如监管部门一次性终止整个 B股市场，整体回归 A 股，或退市重组等，都使 B 股改革充满未知。对于自愿退市的 B股公司，在并购后申请 IPO 的窗口期，如果达到重新上市条件的，是否还能够安排 A股上市。在进行换股吸收合并、实施现金选择权时，能否保护中小股东的利益。
变更 B 股股东权利时，为保护中小投资者的权利，是否也能保障上市公司的利益。凡此种种，在政策上的不确定性，使得很多有 B 股改革意愿的公司望而却步。应对：对于 HT 公司而言，需尽快与中介机构接洽，进一步完善内部治理结构，制定合理的方案，尽早上报监管部门审核。
换股吸收合并的审核风险主要源于监管部门的审核风险：本次交易涉及发行股份换股与 HT 公司与关联公司吸收合并，需经证监会重组委审核通过后方可实施。应对：聘请中介机构与证监会充分沟通本次回归 A 股的交易方案，以及沟通国有资本 B 股破局回归 A 股的的重大意义，以获得证监会支持，从而顺利通过审核。
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结论
本文通过上述对HT公司回归A股市场的必要性与可行性出发，结合实际案例情况，研究了其回归 A 股各个路径，从成本节降、操作难易度、投资者保护等方面，综合考虑HT 公司自身经营业绩情况和资源保障情况，得出最终结论如下：
第一、HT 公司回归 A 股可以解决公司发展壮大的直接融资问题，在公司纵向一体化的发展战略下，规划了向产业链上游原材料端延伸的并购重组，资金融通可确保 HT公司在市场竞争激烈的角逐中获得成本优势，提升了企业竞争力，扩大了品牌效应，改革具备可行性。
第二、在回归 A 股的过程中，公司可通过梳理内部组织架构，提升生产管理效率，规范内部运作水平，着眼于提升经营能力和盈利水平，以规范的管理制度和完善的治理体制，为公司上市做足准备。在组织变革中可通过股权激励政策和约束机制，来绑定核心人才的权益，提升员工与公司的连接度。如此之举不但有利于公司提升产品品牌效应，获得更大的认同，对最终提升组织经营效率，顺利回归 A 股市场，也起到了保障作用。
第三、在回归路径的选择方面，通过子公司反向吸收合并，实现整体上市，对交易资金成本、时间成本、操作性来讲，在换股吸收合并过程中因股权比例与现金选择权的操作方式上，无需涉及大量现金交易，大大缓解了资金压力，也减少了可能对公司后期经营中所产生的资金短缺问题，是最佳回归 A 股的选择。并且，在上市后融资活动、筹资活动、投资活动三大价值创造的过程中，反向吸并整体上市有利于提升公司内部资源配置效率，落实产业链专业化、一体化发展战略，真正发挥企业价值。
另一方面，对于监管部门来讲，首先要进一步加强我国多层次资本市场发展的同时，要特别注重各个层级的平衡发展，为不同类型的企业改革创造条件。随着科创板的开通和注册制的施行，我国资本市场即将进入新的发展阶段。监管机构应适度引导企业高质量发展，选择合适的市场板块上市，使得不同市场内资金融通的平衡，引导企业和投资者根据不同的融资需求与投资偏好相匹配。这样既可以提升企业的上市效率，而且可以激活投资者在市场中的交易积极性，促进资本市场健康有序发展。
参考文献（略）