第一章 文献综述
第一节 企业社会责任文献综述
一、企业社会责任定义
Oliver（1924）提出企业应该生产对社会有价值的商品，对社会的贡献应该远远高于自身的盈利动机。他认为企业社会责任涵盖道德要素，企业管理层应该着眼将自身的社会责任与外界需要的责任相关联，这也是业内学者所接受的最早的社会责任概念（郑海东，2007）。
随着利益相关者理论、社会契约理论等理论的发展，企业社会责任的内涵和外延也逐渐丰富。在内涵方面，企业社会责任由最初的仅仅强调企业的责任和义务（Howard，1953；McGuire，1963）转向对企业社会责任具体行为、经济效果和社会反馈的重视（George，1971；Henry，1972）；在外延方面，企业社会责任由最初仅仅关注企业的慈善行为和慈善责任（Clark，1916；Manne，1966），过渡至对企业经济责任、法律责任等多个层面的关注，Carroll（1979）最先总结出企业社会责任四维度框架，他认为企业社会责任是指基于特定的社会背景和公众需求企业所被赋予的经济、伦理、慈善和法律等四个层次期望的综合，其中，经济责任是本质特征，法律和伦理责任是基本要求，慈善责任则取决于企业自我的选择和判断，这一定义也与社会责任的广义内涵相对应。
第三章 实证研究设计 ............................................ 17第一节 企业社会责任文献综述
一、企业社会责任定义
Oliver（1924）提出企业应该生产对社会有价值的商品，对社会的贡献应该远远高于自身的盈利动机。他认为企业社会责任涵盖道德要素，企业管理层应该着眼将自身的社会责任与外界需要的责任相关联，这也是业内学者所接受的最早的社会责任概念（郑海东，2007）。
随着利益相关者理论、社会契约理论等理论的发展，企业社会责任的内涵和外延也逐渐丰富。在内涵方面，企业社会责任由最初的仅仅强调企业的责任和义务（Howard，1953；McGuire，1963）转向对企业社会责任具体行为、经济效果和社会反馈的重视（George，1971；Henry，1972）；在外延方面，企业社会责任由最初仅仅关注企业的慈善行为和慈善责任（Clark，1916；Manne，1966），过渡至对企业经济责任、法律责任等多个层面的关注，Carroll（1979）最先总结出企业社会责任四维度框架，他认为企业社会责任是指基于特定的社会背景和公众需求企业所被赋予的经济、伦理、慈善和法律等四个层次期望的综合，其中，经济责任是本质特征，法律和伦理责任是基本要求，慈善责任则取决于企业自我的选择和判断，这一定义也与社会责任的广义内涵相对应。
二、企业社会责任动机
企业社会责任涵盖慈善捐赠、环境保护、食品安全和社区参与等各个层面，其中，企业慈善捐赠作为社会责任的关键表达路径（Saiia，2001），受到更多学者的关注，因此目前对企业社会责任动机的研究主要是围绕慈善捐赠这一行为展开。
企业社会责任涵盖慈善捐赠、环境保护、食品安全和社区参与等各个层面，其中，企业慈善捐赠作为社会责任的关键表达路径（Saiia，2001），受到更多学者的关注，因此目前对企业社会责任动机的研究主要是围绕慈善捐赠这一行为展开。
Williamson（1963）和 Friedman（1970）最先提出管理层自利动机，他们认为管理层进行慈善捐赠等企业社会责任行为是基于自身利益的考量而非全体股东的利益，如提高管理层的社会声誉、增加隐形福利等。权小锋（2015）研究发现社会责任的崩盘效应，证实了在我国资本市场社会责任也体现为管理层的机会主义行为。之后，Sharfman（1994）、Marx（1999）等学者揭示了企业进行慈善捐赠自利动机之外的利他动机，驱动因素为公司决策层的个性特征、社会经历与价值观导向（Hambrick，2007）。Broon 等（2009）则进一步总结出“混合动机”，他们更多地强调企业履行社会责任的补偿机制和价值创造机制，一方面，企业进行环保投资、慈善捐赠等行为是对自己经营生产过程中对环境和社会造成负面影响的补偿（Matten，2008）；另一方面，社会责任的承担促进了企业与社会的良性循环，是一种行之有效的价值创造行为（Freeman 等，2007）。
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第二节 非效率投资文献综述
一、非效率投资理论基础
Modigliani 和 Miller（1958）认为在完美的资本市场中，企业投资与否仅依靠于对投资机会的判断，具体来说，企业会选择投资所有净现值为正的项目并放弃净现值为负的项目，从而实现最优投资水平。然而，现实资本市场存在着诸多摩擦与噪音，企业实际投资额往往偏离最优投资水平进而导致非效率投资。
在道德困境模型中，Jensen 和 Meckling（1976）认为利益不一致在管理层与大股东及中小股东之间普遍存在，加上管理层的信息优势以及企业监督机制的缺乏，可能导致管理者出于最大化自身福利的动机进行过度投资。在逆向选择模型中，Myers 和Majluf（1984）发现理性投资者对于信息劣势可能选择拒绝提供足量的资本或要求更高的风险溢价，定量分配和资本成本的提高加剧企业融资约束，进而引发投资不足的低效率现象。Baker 等（2003）基于逆向选择，研究发现公司经理人仅在公司股票高估时选择发行证券，募集超额资本，从而也可能引发过度投资。
一、非效率投资理论基础
Modigliani 和 Miller（1958）认为在完美的资本市场中，企业投资与否仅依靠于对投资机会的判断，具体来说，企业会选择投资所有净现值为正的项目并放弃净现值为负的项目，从而实现最优投资水平。然而，现实资本市场存在着诸多摩擦与噪音，企业实际投资额往往偏离最优投资水平进而导致非效率投资。
在道德困境模型中，Jensen 和 Meckling（1976）认为利益不一致在管理层与大股东及中小股东之间普遍存在，加上管理层的信息优势以及企业监督机制的缺乏，可能导致管理者出于最大化自身福利的动机进行过度投资。在逆向选择模型中，Myers 和Majluf（1984）发现理性投资者对于信息劣势可能选择拒绝提供足量的资本或要求更高的风险溢价，定量分配和资本成本的提高加剧企业融资约束，进而引发投资不足的低效率现象。Baker 等（2003）基于逆向选择，研究发现公司经理人仅在公司股票高估时选择发行证券，募集超额资本，从而也可能引发过度投资。
连玉君和程建（2007）、屈文洲等（2011）通过对我国资本市场的检验也证实了信息不对称和委托代理问题是我国上市企业投资效率低下的两个关键原因，通过降低信息不对称程度或缓解委托代理冲突均可以有效提升投资效率。
二、非效率投资影响因素
目前国内外学者都对企业非效率投资的影响因素进行了大量研究，文献丰富，且观点存在一致性和多样性。为了更为全面清晰地分析企业非效率投资的影响因素，本文将众多文献成果归纳为社会层面、企业层面和个体层面并依次展开分析。
（一）影响非效率投资的社会层面因素
在特定制度背景下，企业行为倾向于趋利避害以最大化自身利益，因此，企业投资效率的高低应与其所面临的外部环境因素息息相关。La Porta 等（1998）研究发现，相较于于大陆法系国家，普通法系国家的投资者具有更高程度的保护，进而有利于提高决策效率，广义上的法律体系一定程度上影响投资效率。在我国特殊的转轨经济背景下，政府有强烈的社会目标和政绩预期去干扰企业投资，政府干预程度越强，企业投资效率越低；同时，考虑企业产权性质差异，政府对国有企业的信贷支持造成了对非国有企业资源的挤占，从而导致双重效率损失（杨华军和胡奕明，2007；喻坤等，2014）。
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目前国内外学者都对企业非效率投资的影响因素进行了大量研究，文献丰富，且观点存在一致性和多样性。为了更为全面清晰地分析企业非效率投资的影响因素，本文将众多文献成果归纳为社会层面、企业层面和个体层面并依次展开分析。
（一）影响非效率投资的社会层面因素
在特定制度背景下，企业行为倾向于趋利避害以最大化自身利益，因此，企业投资效率的高低应与其所面临的外部环境因素息息相关。La Porta 等（1998）研究发现，相较于于大陆法系国家，普通法系国家的投资者具有更高程度的保护，进而有利于提高决策效率，广义上的法律体系一定程度上影响投资效率。在我国特殊的转轨经济背景下，政府有强烈的社会目标和政绩预期去干扰企业投资，政府干预程度越强，企业投资效率越低；同时，考虑企业产权性质差异，政府对国有企业的信贷支持造成了对非国有企业资源的挤占，从而导致双重效率损失（杨华军和胡奕明，2007；喻坤等，2014）。
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第二章 理论分析与假设提出
第一节 企业社会责任披露与非效率投资
第一节 企业社会责任披露与非效率投资
根据新古典理论，在完美的资本市场中，企业应该选择投资所有净现值为正的项目并放弃净现值为负的项目，从而实现最优投资水平（Modigliani&Miller，1958）。然而，现实资本市场存在着诸多摩擦与噪音，大量研究发现，由于信息不对称和委托代理冲突等问题，企业实际投资额往往偏离最优投资水平进而导致非效率投资。Jensen 和 Meckling（1976）认为利益不一致在管理层与大股东及中小股东之间普遍存在，加之管理层的信息优势以及企业监督机制的缺乏，可能导致管理者出于最大化自身福利的动机进行过度投资。Myers 和 Majluf（1984）基于逆向选择，发现理性投资者对于信息劣势会要求更高的风险溢价，定量分配和资本成本的提高加剧企业融资约束，进而引发投资不足的低效率现象。连玉君和程建（2007）、屈文洲等（2011）通过对我国资本市场的检验也证实了信息不对称和代理问题是造成企业非效率投资的两个重要原因。
首先，企业社会责任信息有助于优化信息环境和会计信息质量，改善股东等利益相关者的信息劣势地位，进而提升企业投资效率。Dhaliwal 等（2011）、王艳艳等（2014）研究发现企业自愿披露社会责任报告改善了资本市场信息环境，从而有利于投资者和管理层识别投资机会，提高投资效率；同时社会责任表现越卓越的企业会吸引更多的专业机构投资者和证券分析师关注。外部利益者关注的增加也增强了对管理层的监督，有助于抑制管理层过度投资的机会主义行为。Kim 等（2012）、吉利等（2014）认为企业社会责任履行及信息披露是一种“道德行为”，社会责任绩效越好的企业管理层参与权责操纵等盈余管理行为的可能性越低，企业信息披露更为透明、信息质量也更高。
因此，降低信息不对称程度和委托代理冲突是提高企业投资效率的关键。现有文献表明，企业社会责任信息的披露有助于通过改善信息环境（Dhaliwal 等，2011；Kim等，2012；王艳艳等，2014）、缓解融资约束（Richardson，1999；李志刚等，2016）、优化声誉与契约机制（Cornell&Shapiro，1987；李维安和姜涛，2007）等途径削弱信息不对称程度并缓解委托代理冲突，据此可以推测企业社会责任的披露与否以及水平高低与非效率投资存在显著关系。
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第二节 社会责任信息披露与非效率投资类型
虽然社会责任信息披露增加了企业透明度，有助于缓解企业信息不对称和委托代理问题，但一些学者研究发现，非股东要求的过度社会责任行为增加了企业的经济负担（Moser&Martin，2012；Chen，2017）。企业社会责任活动本质上是与公司其他活动之间的资源竞争，企业社会责任可能会导致企业内部的社会成本和资源重新分配。尤其是在我国特殊的转轨经济背景下，企业为了寻求政府的稀缺性资源会选择进行更多的社会责任支出以实现寻租目的（黎文靖，2012）。Hung 和 Wang（2014）研究发现高污染行业企业为了满足公众和政府利益要求不得不进行额外的环境保护活动，进而影响其财务表现和企业价值。
虽然社会责任信息披露增加了企业透明度，有助于缓解企业信息不对称和委托代理问题，但一些学者研究发现，非股东要求的过度社会责任行为增加了企业的经济负担（Moser&Martin，2012；Chen，2017）。企业社会责任活动本质上是与公司其他活动之间的资源竞争，企业社会责任可能会导致企业内部的社会成本和资源重新分配。尤其是在我国特殊的转轨经济背景下，企业为了寻求政府的稀缺性资源会选择进行更多的社会责任支出以实现寻租目的（黎文靖，2012）。Hung 和 Wang（2014）研究发现高污染行业企业为了满足公众和政府利益要求不得不进行额外的环境保护活动，进而影响其财务表现和企业价值。
然而，社会责任对资源的需求和分配在投资不足和投资过度的情况下存在差异。在投资不足的情况下，虽然社会责任信息披露缓解了信息不对称导致的融资约束，有利于企业投资水平向最优水平转移，但这笔额外的资源需求也会对企业其他活动支出如研发支出、薪酬福利等产生挤出效应，投资水平可能向相反方向移动，抵销投资效率的初步改善（Zhong&Gao，2017）。此外，企业新增外部资金也可能被利益相关方要求的增量社会责任需求所挤占。Bhandari 和 Javakhadze（2017）研究发现社会责任行为扭曲了企业层面的资本配置效率，将公司资源分配给企业社会责任活动可能会从有利可图的投资项目中攫取资金和其他资源，对企业投资效率的改善作用有限。
在过度投资的情况下，企业对社会责任进行资源分配一方面可能对管理层进行过度投资所需要的内部资源产生转移效应与挤出效应；另一方面，非股权利益相关者带来的压力能够对管理层产生更为有效的监督与制约作用，管理者出于利益相关方增量社会责任的需求也可能留存更多的资金分配给未来的社会责任投入，这种对资源配置的约束一定程度上也有利于改善企业过度投资的非效率行为。Gomariz 和 Balleta（2014）也证实了在过度投资的情况下，企业社会责任披露所产生的额外支出会导致投资过度减少并转向最佳投资水平。
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第一节 样本选择和数据来源 .............................. 17
第二节 变量设计及衡量 ................................ 17
第四章 实证研究结果与分析 ..................................... 21
第一节 描述性统计 .......................................... 21
第二节 相关性分析 ................................ 22
第五章 研究结论与政策建议 .................................. 57
第一节 研究结论 ...................................... 57
第二节 政策建议 ............................... 59
第四章 实证研究结果与分析
第一节 描述性统计
关键变量的具体描述性统计结果如表 4-1 所示。从中，我们可以知道模型涉及的有效样本观测值数量为 12434 个，样本量整体较大，可以很好地反应总体特征并一定程度上提升研究结论的准确性。从被解释变量非效率投资来看，2010 年至 2017 年，非效率投资的均值和中位数分别为 0.024 和 0.016，标准差为 0.027，表明研究样本中非效率投资现象普遍存在，其中最大值为 0.268，最小值接近于 0，不同企业之间投资效率水平也存在显著差异。将非效率投资进一步划分为投资过度和投资不足，两者的样本量分别为 4896 和 7538，分别占比 39.38%和 60.62%，表明融资约束、行业特性等限制因素导致我国上市企业投资不足现象相比投资过度更为普遍。但投资过度样本中非效率投资的平均值水平为 0.031，显著高于投资不足样本中 0.020 的平均值水平，体现了从非效率投资的严重程度而言，我国上市企业投资过度程度显著高于投资不足。
第一节 描述性统计
关键变量的具体描述性统计结果如表 4-1 所示。从中，我们可以知道模型涉及的有效样本观测值数量为 12434 个，样本量整体较大，可以很好地反应总体特征并一定程度上提升研究结论的准确性。从被解释变量非效率投资来看，2010 年至 2017 年，非效率投资的均值和中位数分别为 0.024 和 0.016，标准差为 0.027，表明研究样本中非效率投资现象普遍存在，其中最大值为 0.268，最小值接近于 0，不同企业之间投资效率水平也存在显著差异。将非效率投资进一步划分为投资过度和投资不足，两者的样本量分别为 4896 和 7538，分别占比 39.38%和 60.62%，表明融资约束、行业特性等限制因素导致我国上市企业投资不足现象相比投资过度更为普遍。但投资过度样本中非效率投资的平均值水平为 0.031，显著高于投资不足样本中 0.020 的平均值水平，体现了从非效率投资的严重程度而言，我国上市企业投资过度程度显著高于投资不足。
从解释变量企业社会责任来看，研究样本中披露社会责任报告的有效观测值数量为 3224 个，占全部样本数量的 25.93%，统计均值为 0.259，表明社会责任报告的披露仍然只涉及少数企业，多数上市企业由于社会责任意识较为淡薄或参与社会责任行为成本过高等多方面的考虑尚未进行社会责任报告披露。在披露了社会责任报告的企业中，依据润灵环球的社会责任评分体系，样本平均值为 37.46 分，中位数为 34.43分，远远低于 60 分，表明我国上市企业社会责任水平总体还处于较低水平；最大值和最小值分别为 85.50 分和 11.69 分，标准差达到 12.46，体现了不同样本间社会责任水平存在显著差异，为了提升结论的稳健性本文对社会责任评分采用对数化处理。此外，社会责任披露意愿平均值和中位数分别为 0.627 和 1，意味着当前披露社会责任报告的企业中强制披露占比更高，在企业社会责任受到更多重视的当下自愿披露的上市企业仍然为少数，提升上市公司社会责任报告披露的数量和质量还需要企业和社会的共同努力。
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结语..............................
一、主要研究创新
第一，对企业社会责任在实践领域经济后果的研究提供了新的文献补充。企业社会责任是近年来学者关注的热门话题，现有文献对企业社会责任的影响因素和经济后果均展开了大范围研究，然而，在经济后果研究领域学者研究成果主要集中于财务绩效和资本成本，投资效率作为影响企业竞争力的关键要素并没有得到足够重视，研究社会责任对非效率投资影响的文献相对较少。
第二，实现对现有社会责任和非效率投资关系研究的增量贡献，进一步拓展了非财务信息披露对投资效率影响的研究。
首先，现有文献研究对象局限于 2009 年至 2013 年所有已披露社会责任报告的上市企业，对于未披露社会责任信息的样本没有纳入考虑，其研究样本实为本文的一个子样本；同时社会责任信息披露意愿对非效率投资的影响存在差异，但现有研究并未加以区分，本文进一步结合了社会责任强制披露与自愿披露两种形式研究影响路径与效果的异质性；
其次，现有文献主要研究社会责任信息披露对非效率投资的单独影响，在调节效应方面也仅关注市场化程度等外部环境要素，对于两者之间影响路径和影响机理的深入研究极其缺乏。本文进一步分析了公司内部治理机制，具体包括监督机制与激励机制对于社会责任信息披露与非效率投资两者关系潜在的影响效果，并对两者之间的影响路径进行剖析，实证研究了外部融资在企业社会责任和非效率投资关系中的遮掩机制，有效地对此领域进行了补充；
最后，现有研究成果在研究设计方面缺乏稳健性检验或仅局限于关键变量的替换，加上样本量的局限，导致结论的准确性和可靠性受限。本文除了考虑对关键变量进行替换外，还对样本自选择问题进行处理，同时进一步采用滞后两期和工具变量法等主流的内生性处理方法来减弱内生性问题的干扰，有效提升研究结论的稳健性。
第三，引入寻租理论，加强理论支撑的同时也为社会责任与非效率投资关系的解读提供了更为全面和深入的视角。已有成果的理论基础缺乏对于我国特殊情境下针对性和适用性的考虑，导致部分衍生性结论无法得到充分可接受的解释。考虑到我国特殊的政治经济体制和转轨经济背景，政治寻租理论为我国企业社会责任实践提供了较好的解释，寻租理论可以应用到对两者关系的研究和分析当中。
参考文献（略）