本文是一篇会计论文，本文将对赌的过程分为对赌前、对赌中、对赌后三个阶段，分别进行风险的识别，针对识别出来的风险性提出相应的应对措施，构建完善的对赌协议风险应对体系。
第一章绪论
第一节研究背景及意义
一、研究背景
随着国家越来越重视“双循环”、“产业升级”、“数字经济与绿色发展”主题，关注国内的消费经济，中国A股市场并购交易数量大幅上升，在2022年中国A股市场并购数量创下历史新高，打破了2020年的并购“冰点”。同时，由于新冠肺炎和各国间的“贸易战”引起各种经济失调，这将刺激中国A股市场并购交易数量的增长，为企业重组和战略变化提供契机并引领更多的并购交易。
虽然通过并购有助于企业快速发展，但是并购交易过程较为复杂，通常会包括企业价值估值、业绩承诺设置和资源整合等很多方面，加上有的企业盲目效仿进行并购，极易导致投资风险，给并购双方造成消极影响，并购失败的案例也很多。此外，在并购交易中，并购前的企业估值非常重要，高溢价估值是很多企业对赌失败的主要原因。因此，在并购中运用对赌协议可以规避高溢价带来的商誉减值和高业绩承诺等风险，防止并购方利益受损。对赌协议授予了并购方在标的方没有完成业绩承诺时获得补偿的权利，受到很多并购企业的青睐。2020至2022年签订对赌协议的并购交易数量分别为742笔、820笔、1230笔，占总并购交易数量的比例分别为31%、30%、36%，可见企业并购时使用对赌协议的频率较高。
运用对赌协议给企业带来价值也带来风险，2020至2022年进行并购的企业中对赌失败的企业数占比超过45%，标的方需要根据对赌协议支付业绩承诺补偿款。标的企业没有完成业绩承诺大多是因为盈利能力下降，这种情况下，标的方也就没有支付业绩承诺补偿款的能力，并购方要计提大额商誉减值，使得并购方的利益受损，导致并购的失败。因此，并购双方更加重视对赌协议风险，研究并购中的对赌协议风险的意义重大。
第二节文献综述
一、运用对赌协议的动因
（一）规避高溢价并购风险
国内外诸多学者进行了对赌协议的深入研究，在并购中运用对赌协议可以规避高溢价并购风险。对赌协议是影响并购交易对价的主要因素，并购对价的定价基础一般是标的企业未来预期的业绩情况和资产的估值，运用对赌协议这一工具可以一定程度上可以缓解信息不称，规避高溢价并购的风险（Kohers，2000）[1]。
很多被并购方为了收到更高的对价，会在并购之前粉饰报表，制造企业经营良好的假象，但在对赌协议中所约定的业绩补偿条款相当于被并购方的责任和并购收益，有了业绩承诺条款中的补偿责任，可以避免被并购方隐藏不利事项，规避高溢价并购风险（Levy、Angelo Bonvino，2011）[2]。
（二）发挥协同效应
运用对赌协议主要通过将股东利益和企业捆绑、并购双方资源整合两种方式来发挥协同效应：
股东利益和企业捆绑。在并购交易中运用对赌协议可以将标的企业的股东利益与企业发展和业绩表现这几个部分息息相关，将股东利益、企业的发展、业绩表现三者进行捆绑，可以达到促进标的企业健康发展，发挥协同效应（Levin，2003）[3]。随着研究的深入，研究发现，运用对赌协议可以避免股东道德风险，在并购技术密集型企业的交易中运用对赌协议可谓一举两得，股东为了避免支付业绩补偿，重视企业、员工的发展，不会在企业发展困难时减持套现，这样既可以给员工良好的发展机会，保障员工权益，又可以留住技术人员，保持企业的技术优势，达到协同发展的目的（Barbopoulos、Wilson J O S，2012）[4]。
第二章相关概念和理论基础
第一节相关概念
一、对赌协议的定义
对赌协议是从海外传入中国的，随着国内并购交易的增多，对赌协议被大众所熟知，对赌协议的作用体现在：由于存在信息不对称，为了避免信息不对称产生的风险，并购双方签署对赌协议；对赌协议具有实物期权的特征，主要体现在：在对赌期内，若发生违反协议约定的条款时可以行使事先约定的权利。由于并购交易活动存在诸多不确定性，风险较大，并购方通常要求被并购方作出业绩承诺和对赌期限。在对赌期内，根据对赌协议的条款约定，若被并购方达到业绩承诺，标的方可以得到奖励；相反，当标的方在对赌期内没有达到约定的业绩承诺目标值，那么需要进行业绩补偿或者转移股权，通过该过程可以有效规避并购交易中的业绩承诺不达标风险、高溢价估值风险。对赌协议签订的动因主要是：在保障并购方利益的同时对信息劣势一方进行补偿，提高并购交易的成功率。
二、对赌协议的要素
对赌协议通常被看为融资协议的补充协议，可以按照并购双方的意愿灵活地设置内容，主要分为三个要素：对赌协议的参与方、对赌标的、对赌的内容。对赌协议的参与方是指在并购交易中的投资方和融资方。并购双方签订对赌协议的动因不同，投资方希望通过签订对赌协议规避信息不对称带来的风险，具有规避风险的作用。融资方希望获得更高的估值和投资额，具有激励的作用。
对赌标的与期权中的固定资产标的相似，在国内的并购交易中对赌协议标的分为财务指标和非财务指标，常用的是财务业绩指标，主要包括净利润、营业收入额等。除此之外就是非财务指标，比如技术和产品的研发、股价的高低、核心人员的稳定性。
第二节理论基础
一、信息不对称理论
信息不对称是指并购交易中，双方掌握的信息量不同，不利于并购双方的发展。跨界并购信息不对称更加严重，因为并购双方属于不同的业务领域，并购方不了解标的方的企业和行业情况。虽然并购前期第三方机构会对标的企业进行尽职调查，但仍不能掌握标的方的全部信息，从而造成高溢价估值，使并购方面临商誉减值风险。
在本文对赌协议风险的分析中，信息不对称理论主要用于解释：第一，投资方在并购前对标的方的企业价值进行评估时，为了降低信息不对称的程度，投资方会委托第三方专业的资产评估机构进行估值；第二，并购双方在设置业绩承诺目标值时，由于存在信息不对称，双方设置的业绩承诺值通常会高于标的企业的盈利能力；第三，由于监管机构、并购双方三者之间存在信息不对称，在约定的对赌期结束后可能面临业绩承诺补偿履约难的风险，采取分期支付对价的风险应对建议。
二、激励理论
激励理论对于企业管理意义重大，其主要内容是：企业员工为了得到奖励，积极努力地工作，为企业创造更多的收益。在该理论的基础上，发现签订对赌协议可以对员工起到激励作用。因此设置合理的业绩承诺很重要，当业绩承诺是标的企业可以完成，则可以有效激励管理者，为了完成业绩承诺，员工的工作积极性也会提高，达到并购的预期效果。
第三章 科华数据并购天地祥云案例介绍 ......................... 18
第一节 案例选择原因 ............................. 18
一、 案例公司在云计算企业并购公司中具有典型性 .................. 18
二、 案例资料能够从公开渠道获得 .................... 18
第四章 科华数据并购中对赌协议的风险识别和分析 ........................ 25
第一节 对赌前期的风险识别和分析 ........................... 25
一、 标的企业选择风险 .............................. 25
二、 尽职调查不充分风险 ............................ 28
第五章 科华数据对赌协议风险应对建议 ................... 53
第一节 对赌前期风险应对措施 .................. 53
一、 谨慎选择降低企业选择风险 ....................... 53
二、 重视尽职调查 ..................... 54
第五章科华数据对赌协议风险应对建议
第一节对赌前期风险应对措施
一、谨慎选择降低企业选择风险
根据信息不对称理论，掌握信息较多企业具有优势，可以减少风险并创造更多的收益。因此，科华数据要在并购前充分了解天地祥云的经营和财务状况、盈利能力。本文建议主要了解企业的研发能力和客户资源两个方面，研发能力方面主要是了解IDC技术，是否持续创新研发IDC技术以适应市场的变化；客户资源方面主要是了解现有客户的经营状况，判断天地祥云是否有稳定的客户资源。此外，还要了解行其他云计算企业的发展和市场占有率等情况，由于云计算企业犹如“雨后春笋”，竞争对手的经营和发展情况也会影响天地祥云的盈利能力。为了降低科华数据在下次并购云计算企业的对赌协议风险，参考本次并购天地祥云的经验，并购云计算企业应当重视如下方面：
一是关注市场的变化。投资方在有并购意向时，了解标的企业说出行业的市场环境，有助于制定合理的并购方案和发展战略。若并购方投资方想降低经营成本，可以并购上下游企业进行产业链一体化。若并购企业采用的盈利模式很稳定，则可以并购其他行业的企业寻找新的盈利点。
二是明确并购目标。并购方要明确并购的目的是为了短期内提升盈利，还是希望通过并购助力企业长远发展。若是希望通过并购短暂提改善营业绩，那么要调查标的企业财务报表的真实性，其经营状况能否实现报表体现的经营业绩。案例中，科华数据为了转型升级和长远发展才进行并购的，因此要了解天地祥云的业务范围与自身发展战略是否相符。
第六章结论与展望
第一节研究结论与启示
一、研究结论
本文基于已有的理论基础，深入分析科华数据并购天地祥云的对赌协议风险，从并购方的角度研究对赌协议运用不当引发的风险。本文将对赌的过程分为对赌前、对赌中、对赌后三个阶段，分别进行风险的识别，针对识别出来的风险性提出相应的应对措施，构建完善的对赌协议风险应对体系，最终得出以下结论：
通过对科华数据并购天地祥云的案例分析，将风险按照对赌协议的实施路径和时间点划分为前、中、后三个阶段。从不同对赌阶段出发，识别到的对赌协议风险有，在对赌前期：1、标的企业选择风险：并购的标的企业的偿债能力弱，资产负债率远高于行业均值，流动比率和速动比率都比行业均值低。并购前资产负债率高达87.67%，行业均值为37.73%；流动比率、速动比率为1.34，行业均值分别为2.76、2.02；2、尽职调查不充分风险：对标的企业的财务数据调查不充分，标的企业时隔几个月的两次并购书中公布的数据相差380多万，收到证监会询函时，作为会计差错更正，评估机构评估时并未发现；对标的企业的人事信息调查不充分，并购前标的企业的核心高管在有竞争关系的公司任职，并把核心技术人员带走；3、高溢价估值风险：评估机构采用收益法对标的企业进行估值，估值增值率高达793%，高于当年同行业并购企业的均值573%，同时市净率为9.8倍，高于行业均值的4.53；4、业绩承诺不达标风险：三年承诺期内标的企业预测的营业收入增长率最高达到66.2%，达到行业均值的3倍多，而与同行业的上市公司相比市场占有率偏低。对赌中期：1、融资支付风险：并购方在流动资金不足的情况下，通过融资进行现金支付一次性将对价支付支付给被并购方，易引起违约风险和资金流动风险；2、偿债风险：科华数据并购天地祥云之后流动比率、速动比率、现金比率下降，科华数据的短期偿债能力下降，不利于企业融资和投资；对赌后期：1、资源整合效果不佳风险：由于并双方业务、人力资源没有进行较好的整合，导致了被并购方经营不佳，技术人员流失，产生业绩承诺不达标风险，在承诺期三年中第二年和第三年未完成业绩承诺，完成比例均为83%；2、业绩承诺履约难风险：按照协议约定被并购方由于未完成业绩承诺应支付补偿款5378万元，但并购方进过一年的起诉才受到部分补偿款；3、商誉减值风险：由于未完成业绩承诺，并购方计提了1.97亿元的商誉减值，造成并购方利润大幅下降。
参考文献（略）