本文是一篇法律论文，笔者认为以股东利益至上为核心的公司制无疑在现代社会取得巨大成功，许多公司通过商业上的成功掌握巨大的经济财富以及社会资源。但同时，公司的经营行为也造成了诸多负面社会事件，要求修正传统公司法股东利益至上、强调公司应当承担社会责任（CSR）的呼声逐渐引起社会各界的重视。
第一章 上市公司ESG信息披露制度的理论基础
第一节 什么是“环境、社会及公司治理”（ESG）
“环境、社会及公司治理”实则是个舶来品，为其英文原名的中文翻译：Environmental (E), Social (S), and Governance (简称ESG)16，代表了一种社会责任投资理念，即除了关注公司的财务绩效，也把公司在“环境、社会及公司治理”方面的表现纳入投资决策的过程中。ESG作为一种投资理念的兴起离不开公司社会责任（corporate social responsibility, CSR）学说的理论积累。 但与社会责任学说的“利他性”有所不同，即要求企业修正其贪婪逐利的本性回报社会，ESG认为企业取得长期商业成功和产生积极社会影响是相互成就的关系，这使ESG既能符合投资者追求财务回报的心态也回应大众对美好社会的期许，因而近期在全世界掀起了ESG投资热。
一、 公司社会责任（CSR）
（一）公司社会责任理论的兴起
公司社会责任理论兴起于西方，尤其是美国，其主要背景是公司获得了巨大的商业上的成功并占据了诸多社会资源，但同时对社会造成了很多负面影响。由于传统公司法采取“股东利益至上”的原则，因此公司的唯一任务就是为股东赚取利润，并没有义务对其造成的负面社会影响承担责任。为了改善这一局面，学者们提出公司社会责任理论，其核心宗旨在于修正“股东利益至上”的传统公司法理念，要求公司作为社会的一份子应当承担社会责任。通说认为，法学界关于公司社会责任的讨论起源于20 世纪30年代伯利与多德的论战17，此后各色理论不断涌现，至今仍没有一个统一的概念，其中最为主流的学说有“利益相关者”理论和“三重底线”理论。“利益相关者”理论 (Stakeholder Theory) 诞生于20世纪80年代，该理论说明了企业会受到行业和社会的多重影响，应该重视除股东外其他利益相关者的利益，尤其是员工、供货商、消费者等18。“三重底线”理论 (Triple Bottom Line)由英国学者John Elkington于1997年提出，他认为企业社会责任可以分为经济责任、环境和社会三种责任，一个企业想要持续发展不能仅追求利润，即经济责任，也要关注社会责任和环境责任的承担。
第二节 上市公司ESG信息披露的必要性
一、 全球范围内ESG投资增长带动了投资者对ESG信息的需求
如前文所述，ESG投资理念及相关投资产品的增长势必带来投资者对公司ESG信息需求的增加。而上市公司作为信息披露的重点义务主体，交易所信息披露规则作为重要的信息披露指引，自然会受到投资者需求的压力。以美国为例，在多份政府报告及美国证监会(SEC)领导的讲话中都提到了这一趋势：投资者，尤其是机构投资者要求更多的ESG信息披露以更好理解公司的风险并据此作出投资决策。
二、 实证研究表明ESG对公司财务表现和宏观经济都有积极影响
从单个公司来说，好的ESG表现对其财务表现有积极作用。尽管对于ESG和财务表现的关系目前还是一个有争议的话题，但全球大部分研究结果都证明了两者之间存在积极关系，30我国学者针对A股上市公司的研究也发现投资于ESG表现良好的公司可以获得额外收益31。此外，我国学者针对我国A股上市公司ESG信息披露的研究发现ESG信息披露对减少股价崩盘风险32、缓解资产误定价程度33、市场表现34都有正面影响。
ESG对于宏观经济的好处在于ESG可以缓解股票市场的系统性风险35。在美国，机构投资者是ESG理念和信息披露的主要推动者。美国学者认为，机构投资者之所以这么热衷于ESG是因为强调ESG有利于减少股市系统性风险。36根据现代金融市场投资理论的支柱资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model, CAPM），投资者可以通过购买一篮子股票形成资产组合的形式分散单个股票的个体风险37（非系统性风险），因此资产组合的收益取决于系统性风险的影响。而系统性风险，如气候变化和不平等导致的社会动荡，正是ESG理念的核心议题。出于减少系统性风险的考虑，机构投资者如今成为推动ESG发展的领头者，施压上市公司关注ESG风险并披露相关ESG信息。
第二章 上市公司ESG信息披露制度的目标
第一节 国际共识
上市公司ESG信息披露的目标在于引导上市公司重视对ESG风险的控制以实现商业上的可持续发展，并让投资者对上市公司的风险有更好的判断。并不是要求公司承担高于法律规定的义务或者充当公司“公益”活动的宣传平台。
国际社会普遍认同通过加强ESG信息披露相关方面的要求可以督促上市公司提高ESG风险管理意识。资本的天性是逐利，公司有动机为了追求经济利润而牺牲环境、社会大众的利益，近年来层出不穷的上市公司恶性社会事件，如瑞幸财务造假、紫金矿业污染、长生疫苗造假等等都是最好的例证。该等恶性事件除了对社会造成负面影响，对上市公司本身来说也是毁灭性打击。如果一开始公司管理层就加强对ESG相关风险的管理意识和管理手段，避免社会问题出现难道不是更好？因此，有必要通过加强企业披露ESG相关信息的方式，尤其是ESG风险识别和管理，以公众监督施压公司管理层重视管理企业行为对社会造成的负面影响，承担社会责任。基于这个理由，社会问责与社会透明方案主张，上市公司应就其在社会责任方面做出的努力予以披露，包括人力、财力投入状况等。41 ESG信息披露将使公司和管理者面临压力，促进企业对自己行为负责，督促公司考虑其经营行为对社会造成的影响，有助于投资者和社会公众利用这样的信息监督公司社会责任政策的执行情况42。
第二节 中国特色
以上是国际上普遍认同的ESG信息披露目标。除此之外，笔者认为我国的上市公司ESG信息披露体系还应当符合中国特色、解决中国问题。具体而言，应该体现我国对负责任上市公司的理解，并重视对所处行业负外部性风险较高企业的ESG信息披露引导，以平台企业尤胜。
一、 中国对社会责任的理解
如前文所述，ESG脱胎于企业社会责任，而我国“公司/企业社会责任”多出现于行政性文件中，主要目的是为了鼓励/呼吁公司协助政府解决重要社会问题（如少子化），或参与重大治理目标的实现（扶贫、碳中和）。因此鼓励上市公司披露其对重大公共事件/治理目标做出的贡献，从而可以获得更好的社会声誉降低融资成本也应当是我国ESG信息披露目标之一。即使该事项与上市公司业务本身面临的ESG风险可能并不相关，但符合我们对负责任公司的期待，因而应当纳入ESG信息披露的目标。
二、 加强对所处行业负外部性风险较高企业的ESG信息披露引导
所谓负外部性是指企业的经营行为负面地影响了其他人或社会，但后者又无法获得相应补偿的现象。负外部性风险较高的企业主要指那些因为法律监管滞后导致企业可以“合法地”、几乎没有成本地以负面影响他人、社会为代价赚取巨额利润。在我国，该类型企业的典型例子就是平台企业。对于这种现象，加强对ESG信息披露的引导不失为一种倒逼企业对其造成的负面社会影响进行反省，让投资者/股东得以借助上市公司披露的ESG信息监督其经营行为造成的外部性影响并调整投资决策，从而弥补法律监管的滞后性。下文将以平台企业为例进行详述。
第三章 上市公司ESG信息披露制度的路径 ................... 17
第一节 中国上市公司ESG信息披露制度的监管实践 ................ 17
一、 中国上市公司ESG信息披露的主要手段：社会责任报告..... 17
二、 中国上市公司ESG信息披露的制度沿革................... 18
第三章 上市公司ESG信息披露制度的路径
第一节 中国上市公司ESG信息披露制度的监管实践
一、 中国上市公司ESG信息披露的主要手段：社会责任报告
深交所于2006年颁布的《上市公司社会责任指引》中首次规定了上市公司披露社会责任报告的制度，并被后续上交所以及证监会的规则所吸收。自此，社会责任报告成为上市公司社会责任信息披露的主要手段，且根据联合国责任投资原则组织（UN PRI，以下简称“PRI”）、责任银行原则（UNEP FI）及世代基金会于2019年所作的技术报告，在中国，企业社会责任报告是获取ESG相关信息的主要来源52。需注意的是，目前中国所使用的社会责任报告与国际主流的ESG信息报告存在差距。
二、 中国上市公司ESG信息披露的制度沿革
自2006年至今，我国上市公司社会责任报告披露制度先后经过了自愿披露阶段以及自愿披露和强制披露相结合阶段，未来会与国际接轨，向ESG披露制度过渡。
（一）自愿披露阶段（2006年至2008年）
2006年深交所在《上市公司社会责任指引》中鼓励公司自愿披露社会责任报告并确立了社会责任报告和年度报告同时对外披露的制度。该阶段对社会责任报告的要求主要在于内容上应当包括上市公司社会责任制度的建设和执行情况、社会责任履行状况以及改进措施和具体时间安排，比较笼统 。
（二）自愿披露和强制披露相结合阶段(2008年至今)
自2008年上交所发布《上市公司环境信息披露指引》之后，我国上市公司社会责任信息披露进入了自愿披露和强制披露相结合的阶段。在以鼓励上市公司自愿披露社会责任履行情况为原则的同时，对环境信息以及特定上市公司适用强制披露制度。
后续展望
ESG是一个非常新的事务，对ESG信息披露的理论研究和实践不管国际国内都处于探索阶段。为了进一步提高ESG信息披露的数量和质量，同时避免给企业造成过多合规成本，笔者认为除了上述ESG信息披露规则完善和启动虚假陈述责任，后续还可以考虑以下措施作为配套。
（一）将ESG纳入信息披露质量考核
深交所在这方面已经先行一步，其在2020年修订的《上市公司信息披露工作考核办法》中将上市公司主动披露ESG信息以及报告内容是否充实、完整作为信息披露考核的加分项109。其他交易所亦可仿照该做法。现阶段可以主要以上市公司是否披露ESG报告为主要考核标准，也可以对ESG报告的内容加上一些笼统的要求，如深交所的“充实、完整”。随着上市公司对ESG以及ESG信息披露理解加深，有必要对ESG报告的质量提出更高标准，课主要关注于“重大”ESG要素的识别、“重大”ESG风险的内部治理、定量信息披露等。
（二）鼓励其他社会力量，尤其是公共投资者，监督上市公司ESG信息披露
尽管美国没有强制要求上市公司披露ESG信息，但是在S&P500的上市公司中，披露ESG报告的达到95%110。如前文所述，这主要得益于股东，尤其是作为大部分上市公司大股东的机构投资者对ESG的重视与推动。一个非常轰动的事件是对冲基金引擎1号与全球最大石油公司埃克森美孚的董事会席位之争。引擎1号作为只拥有埃克森美孚0.02%的小股东，在BlackRock（持股6.7%）、Vanguard（持股8.2%）、State Street（持股5.7%）为首的大股东支持下，成功让3个其推荐的董事获选人进入埃克森美孚12人的董事会,其主要理由是埃克森美孚长期以来对清洁能源转型等环境问题的漠视以及相应长期战略的缺乏对股东价值的潜在威胁。
参考文献（略）