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Abstract
Keywords
摘要
关键词
一、新兴市场金融危机的特点和形成机理
二、新兴市场金融危机的主要启示
参考文献
Abstract:In this paper, based on analyzing the cause of economic and financial frangibility inthe process of speeding up financial liberalization and integraping into international market,author explains the particular mechanism of financial crises in emerging economy. Finally,some suggestions on preventing financial crises in China are put forward.
Keywords:financial crises, financial liberalization, emerging economy
摘 要:新兴市场金融危机与发达国家金融危机根本而言都是市场经济活动中生产周期性波动影响的产物,因而具有某些共同特征。但是新兴市场金融危机爆发和蔓延速度之快、冲击范围之广、延续时间之长以及所造成代写代发论文损失之巨大却远远超过发达国家的金融危机。新兴市场金融危机既类似又不同于发达国家金融危机的特征是由其本身在当今世界经济中所处的独特地位决定的。本文分析了新兴市场经济体在不断加速实施金融自由化和融入国际金融市场的过程中产生经济和金融脆弱性的原因,由此解释了新兴市场金融危机的特殊形成机理,对我国防范金融危机提出了启示和建议。
关键词:金融危机;金融自由化;发展中国家经济
20世纪90年代以来,国际金融危机频繁爆发。其中除了1992年欧洲货币危机以外,其他重大国际金融危机几乎都爆发在东亚与拉美等新兴市场国家和地区①。与二战之后发达国家金融危机未对金融体系和实质经济造成重创的情况不同,90年代以来新兴市场金融危机的破坏性和国际传染空前严重,有些甚至演变为经济、政治和社会的全面危机。
从拉美地区看,各国在债务危机导致经济多年停滞之后,于80年代中后期纷纷采纳了新自由主义的改革模式,在90年代曾一度出现较快的经济增长,其中阿根廷更是被IMF推崇为新兴市场经济体改革和发展的成功典型。但是近年来该地区频繁爆发金融危机,尤其是阿根廷金融危机更是严重到将该国拖入到“国家破产”的境地。同样,从东亚地区看,一直被认为与拉美采取不同发展模式的东亚各国,在经济较长时间保持快速增长的情况下,也于1997年遭受了金融危机的重创。为什么实行不同经济发展模式并一度作为成功典范的新兴市场国家和地区都无法避免如此严重的金融和经济危机?新兴市场危机与发达国家传统的金融危机之间到底存在怎样的区别和联系?新兴市场经济体需要采取哪些措施来预防和应对可能爆发的金融危机?这些都是值得我们思考的问题。
一、新兴市场金融危机的特点和形成机理
1.发达国家金融危机与新兴市场金融危机的联系与区别。
金融危机是指由信用基础破坏而导致的整个金融制度的动荡和混乱。它既可以伴随经济危机发生,也可以独立发生后再诱发经济危机。回顾近代世界经济发展的历史,80年代以前,金融危机主要爆发在一些发达国家,发展中国家即便发生金融危机,也主要表现是通过国际传导渠道由发达国家危机引发的“外源性危机”,其破坏性相对较弱。发达国家爆发的金融危机在二战前后也存在不同的特点,战前金融危机与经济周期性波动存在密切联系,周期性的经济危机通常都首先在金融领域爆发,之后迅速蔓延到生产和商业领域,引发全面的经济危机。战后,发达国家金融危机与经济周期性波动的联系有所弱化,危机的频率和危害性大大降低。主要原因是国家加强了经济干预,运用扩张性的需求管理政策舒缓经济周期性波动,同时通过建立存款保险制度、强化金融监管体系以及完善最后贷款人机制等方式缓解局部危机产生的流动性短缺,从而有效地遏制了恐慌心理的扩散,将危机的破坏性控制在一定范围内。然而,扩张性的财政和货币政策虽然可以一时推迟或控制危机的发生,但却无法完全避免经济周期性波动,而且扩张性政策所产生的巨额财政赤字往往伴随通货膨胀和国际收支逆差,扩张性的低利率政策又会加剧物价上涨和资本外流。因此,战后西方发达国家的国家干预也产生了前所未有的“滞胀”现象。70年代之后,随着固定汇率体系的崩溃和国际资本流动限制的放松,反周期的财政和货币政策进一步受到开放条件下国际收支状况的约束。于是,西方发达国家改变了单纯以需求管理为主的干预方式,逐步放松经济和金融管制,更多地依靠市场竞争机制改善供给效率。90年代以来,通过激发私人资本活力,促进资本国际化运动以及加强国际经济调节等措施,西方发达国家逐渐走出“滞涨”困境,经济周期性波动进一步减缓,在通货膨胀水平较低的情况下实现了经济较长时期的稳定增长。传统的与生产相对过剩相伴随的金融危机和巨额赤字引发的通货膨胀危机逐渐让位于一种以货币对外价值(即汇率)大幅度变动为特点的现代货币危机。这类危机通常表现为一国货币的内在价值与其名义价值发生背离,引发金融市场对该国货币的抛售和投机性冲击,并由此导致诸如汇率制度崩溃、银行体系危机以及国民经济衰退等负面影响。
对于货币危机产生的原因,西方学者的解释主要分为两类,一类认为危机的起因主要在于国内经济基本状况的恶化,尤其是赤字所导致的汇率严重高估;另一类是强调危机的发生在于外部经济条件的变化对国内经济的冲击,特别是金融市场的投机因素和“羊群”行为容易造成资本大量外流,促成危机的“自我实现”。前者较适合与70年代扩张性财政和货币政策与金融危机之间的因果关系,后者着重解释了80年代后财政货币政策较为健全的发达国家为何仍然爆发货币危机。
马克思对金融危机的解释更为精辟,他指出“乍看起来,好像整个危机只表现为信用危机和货币危机,而且,事实上问题只在于汇票能否兑换为货币,但这种汇票多数是代表现实买卖的,而这种买卖的扩大远远超过社会需要的限度这一事实,归根到底是整个危机的基础”。①这里的所谓“超过社会需要限度的现实买卖”即是生产相对过剩的矛盾。由于货币信用制度在“加速各种生产力的物质发展和世界市场的形成的同时”,也“表现为生产过度和商业投机的主要支点”。因此,生产相对过剩矛盾的强制性解决往往导致货币、信用和金融市场的动荡。在经济繁荣阶段,生产和投资的扩张带动信用膨胀,“再生产过程被拉紧到极端的限度”,而再生产链条的拖长又使生产过剩的信息被掩盖,导致生产对市场的反应迟钝。当此时的信用和生产规模扩大到一定程度,必将引起信用链条的断裂,而“在再生产过程中的全部联系都是以信用为基础的生产制度中,只要信用突然停止,只有现金支付才有效,危机显然就会发生”。
发达国家金融危机表现形式的变化与其经济干预方式和信用关系的变化有密切联系。为了避免反周期性财政政策的巨额赤字可能引发的“滞胀”现象,他们一般会在放松国内经济管制和国际资本流动限制的情况下,借助高利率政策吸引国际资本以维持有效需求,在国际资本相对充足且急于寻找投机机会的情况下,巨额外资的流入可以支持一定的财政赤字和经常项目逆差,这样,政府通过对外借贷而不是赤字货币化的方式缓解了生产相对过剩的危机。随着再生产过程中对外借贷规模的不断扩大,周期性波动也反应在国际货币金融领域。由于国际资本的流入是以高回报和汇率稳定为前提的,一旦一国宏观经济出现周期性波动,如经济增长和就业水平不断下降,国际信用链条就有可能断裂,甚至在该国采取扩张性的反周期政策之前,市场预期的国际资本流入就已减缓甚至逆转,使得维持高利率和固定汇率的成本加大,如果该国存在严重的财政或是经常项目赤字,那么其遭受投机性攻击的可能性就会立刻增加,而即便该国财政或是经常项目不存在严重赤字,国际信用链条的断裂也会引起资本流动逆转和本国货币贬值。因此,金融危机的根源在于市场经济运行中生产相对过剩所造成的周期性经济波动,而正是货币信用制度在生产过剩危机形成过程中的特殊作用,使得危机往往首先在货币金融领域爆发。
需要指出的是,为了避免货币危机给经济带来的震荡,适应经济国际化发展的趋势,自80年代以来,发达国家之间进一步加强了经济政策协调,通过联合干预外汇市场或是货币政策合作等方式避免短期资本流动给经济稳定带来的动荡。同时,为了追求更高的资本回报,发达国家对生产成本低廉、资本收益率较高的发展中国家,尤其是新兴市场国家加大了资本输出。随着资本在世界范围内循环与周转,并实现其最大限度的价值增殖,资本运动突破了原有的局限,开辟了新的生存空间,由此发达国家生产过剩的矛盾得到了缓解,经济周期性波动的频率和幅度进一步降低。此外,由于发达国家在国际金融体系和市场中所具有的压倒性优势,在发达国家体系以外几乎没有哪一个经济体具有足够的能力对其产生投机性冲击,而且发达国家具有较强的抵御外部冲击的手段和措施,即便出现发达国家体系内部的投机性冲击,受影响的往往也只是个别国家,危机所导致的金融财富转移也主要发生在发达国家体系内部。因此,迄今为止尚没有任何货币危机对发达国家的金融体系和市场造成致命性打击,即使在一些发生过危机的发达国家,其汇率通常会在一定程度贬值后趋于稳定,国际收支逐渐恢复平衡,由此可见,在发达国家内,其货币危机更多地表现为一种及时释放经济内在压力的调整机制,而且货币危机爆发的频率和危害性已经远远低于以往的金融危机。
新兴市场金融危机与发达国家金融危机的联系在于,根本而言二者都是市场经济活动中生产周期性波动影响的产物,因而它们具有某些共同特征。从1997年东亚金融危机和去年以来阿根廷和巴西爆发的金融危机看,危机通常都是以货币危机的形式爆发,呈现外汇储备急剧下降、货币大幅贬值、资本加速外逃的现象。但是与发达国家货币危机扩散和危害程度较小的情况不同,新兴市场的货币危机通常还会迅速地不断蔓延到银行、企业和整个经济领域。从危机所引发的资金匮乏、利率高涨、股票暴跌、失业上升以及金融机构连锁倒闭等现象来看,新兴市场货币危机与发达国家传统的金融危机非常相似,所不同的是传统金融危机总是与一定的经济周期相同步,在危机爆发之前会显现经济已步入萧条的阶段性征兆,然而,新兴市场经济体金融危机具有爆发突然和迅速蔓延的特点,一些国家甚至在危机爆发之前还保持较低的通货膨胀和较高的经济增长。
2.新兴市场金融危机的特殊性及其成因。
新兴市场经济体的金融危机既类似又不同于发达国家金融危机的特征是由其本身在当今世界经济中所处的独特地位决定的。与实施“金融压制”政策的其他发展中国家不同,新兴市场经济体通常较为开放,其在开放条件下的金融深化亦达到了一定程度,与国际金融市场的联系也较紧密,对国际资本流动采取了较为开放的政策。与发达国家相比,新兴市场经济体通常又都是由“金融压制”政策向金融自由化政策转变的国家,其压制性金融结构的改变不可能一蹴而就,开放条件下的金融深化具有不成熟性。因此,在加速实施金融自由化和国际化的过程中,新兴市场经济体的经济运行和调节体系还存在诸多的脆弱性,无法完全适应开放和自由化的国际金融环境,再加上目前国际金融体系固有的缺陷,这些因素造成新兴市场金融危机爆发和蔓延速度之快、冲击范围之广、延续时间之长以及所造成损失之巨大远远超过发达国家的金融危机。
具体而言,新兴市场经济体的脆弱性主要表现在以下几个方面:
首先,在一国的市场发育程度尚不成熟、经济实力尚不够强大且宏观调控体系尚不够健全时,经济金融自由化和对外开放进程过快将导致其维持宏观经济稳定的能力被削弱。由于经济自由化政策直接减少政府对经济的干预和管制,使得市场竞争日趋激烈,价格和生产波动加剧,尤其是在贸易自由化之后,国内产业在面临外来产品冲击的情况下,失业问题可能突出,经济内部平衡的压力加大,宏观经济稳定性大大降低。而金融自由化过程中利率水平的提高又往往导致政府负债利息上升,国家对产业和金融部门的支持力度随之削弱,若政府赤字货币化政策因受到严格约束而只能通过向国内金融市场融资,那么利率水平的上升将对实际经济部门产生挤压。通常,在这种政府可动用资源受局限的情况下,新兴市场经济体会通过不断放宽对国际资本流入的限制来刺激经济增长,但长期而言这种做法会使维持经济内外平衡的难度加大,主要体现在:
汇率政策与货币政策的矛盾导致宏观调控机制弱化。对大多数新兴市场经济体而言,为了避免实际汇率升值损害出口部门的国际竞争力或为了将固定汇率作为治理恶性通货膨胀的稳定锚,他们通常选择固定或准固定汇率制度。实践证明,在逐步放松资本管制的条件下,维持刚性汇率与实现国内宏观经济稳定目标之间的矛盾会不断突出。随着资本流入的上升,中央银行通常以增加外汇储备的方式来维持汇率稳定,同时,为了避免外资流入造成国内基础货币过度供给而影响物价水平的稳定,中央银行通常还必须采取相应的冲销政策。但是,在资本自由流动条件下冲销政策通常难以完全奏效。一方面中央银行需要通过在公开市场出售国债或提高存款准备金等措施中和由被动产生的过量货币供应,另一方面公开市场操作所引发的本国债券价格下跌和市场利率上升又会进一步吸引外资流入,尤其会吸引对利率最为敏感的短期资本的流入,而在证券市场不断扩大开放的情况下,本外币资产的替代性不断增强,本国居民为购买国内低价债券而出售外汇资产的行为也会进一步削弱冲销效果。长期而言,如果资本持续流入,冲销政策导致的国内债券的高利息支付还会不断加重政府的负担,尤其是在政府持有外币资产收益低于国内债券利息的情形下,冲销操作将可能因财政成本的上升而难以维持。因此,汇率稳定目标与国内物价稳定目标之间的矛盾使得新兴市场经济体难以长期避免因资本持续流入导致的实际汇率升值,由此所产生的经常账户赤字扩大和经济增长减缓(原因在于实际汇率升值削弱了出口竞争力和为了吸引持续不断的资金而不断提高利率导致经济衰退)将使得宏观经济稳定目标难以实现。
财政政策压力增大且欠缺灵活性和持续性。在金融自由化之前,为追求高速经济增长,发展中国家普遍通过控制银行体系、实施低利率政策以及信贷配给等金融干预手段保证经济资源按照政府意图配置。国家对金融体系的控制虽然便于政府筹集稳定的财政收入并集中有限的经济资源,但同时也容易导致发展中国家政府支出庞大以及资本使用效率低下等问题,使得金融部门潜在危机最终转嫁给政府并形成宏观金融风险。因此,发展中国家经济周期性波动一般表现为一个过度的投资和消费导致财政赤字和经常账户恶化的过程。在经济资源可以支撑之前,经济扩张是受到社会普遍欢迎的。但到了经济资源难以支撑,政府必须通过约束、限制进口等措施控制财政赤字和经常项目逆差时,经济增长就会陷入低谷。这时,主要的问题通常是国内物价上涨导致实际工资水平下降以及国民经济增长速度下降甚至停滞给政府所带来的政治和社会压力,尤其是在政府为了眼前利益(如为了在政治选举中获胜)而放弃紧缩性的经济政策,对货币控制过于被动的情况下,经济极易陷入通货膨胀和货币对外贬值的恶性循环。许多发展中国家尤其是拉美国家正是在金融压制和政府干预政策陷入困境的情况下转向金融和经济自由化之路的。但是,金融自由化之后,以往政府转嫁财政负担的手段(如以低于市场利率的水平支付政府债务、迫使金融机构购买政府债券以及对官方交易采取高估汇率等方式)也逐渐丧失。此时,为遏制通货膨胀和保持汇率稳定,政府必须强化对财政政策的纪律约束。在外国资本大量流入导致汇率升值,本国产业竞争力下降的情况下,紧缩性的财政政策虽然对于控制通货膨胀和贸易赤字具有较强效力(紧缩财政开支导致进口减少,同时中央银行为应对利率下调、资本外逃引发汇率贬值而出售外汇资产会进一步加强紧缩效应),但无论是减少支出和还是增加税收等措施都将难以获得政治和社会的高度认同,例如阿根廷和巴西等国民众对于财政紧缩都持有强烈的反对态度。因此相对于资本流动的高速度而言,财政政策的调整是不够灵活的。而且为短期目标而实施的紧缩性财政政策将使得许多必要的公共物品和服务需求(例如教育和基础设施)供给不足,这将不利于经济的长远发展并将加剧社会动荡。有的情况下,新兴市场经济体会通过扩大政府债务或是实施私有化政策来获得实施扩张性财政政策的财力保证,在财政赤字不断增加的情况下,由于遭受货币攻击的概率增加,固定汇率将难以维系(如阿根廷的货币危机),而汇率浮动后的本币贬值将会增加国家的外债负担,在经济连续没有起色的情况下必将加速引发债务危机。私有化虽然可以为政府筹措一笔巨额资金,但由于政府已经逐步淡出投资领域,私有化收入主要用于当期消费性支出,扩张性财政政策的调控亦无法长期持续。
其次,经济自由化和开放过程中企业和银行部门的道德风险加剧了金融体系的脆弱性。
如前所述,在实施经济自由化政策之前,发展中国家的实质经济部门和银行体系的大量经济风险都被隐藏和转嫁给了国家财政,体现为政府财政的巨额赤字并由此可能导致恶性通货膨胀和经济停滞。而在经济自由化的进程中,政府对市场运行干预逐渐减少,亏损企业不再容易获得财政和银行无条件的支持。但对于经济自由化之前已在经济体系占主导地位的企业而言,其在低息资金供应状况下形成的对银行贷款的依赖性在短期内仍难以消除。尤其在竞争和生存的压力下,他们对银行贷款的需求有增无减,因此,道德风险成为银行业面临的一个十分突出的问题。我们分别东亚和拉美地区的情况来看,东亚国家多数是在宏观经济稳定的情况下开始自由化进程的,在此之前,由于通货膨胀率较低和国民储蓄率较高,政府一般通过控制存贷款利率来维持不太高的正实际利率水平,这样既可以动员国民储蓄又可以为企业部门提供低成本的资金支持,而自由化之后,政府直接的信贷配给消失了,只能通过限制银行业市场准入、扩大银行业特许权价值(垄断租金)的方式来延续对重点产业的支持。拉美国家则多数是在宏观经济极不稳定的情况下开始金融自由化的,在此之前,政府面对恶性通货膨胀以及低下的国内储蓄水平,已无力为企业和银行提供足够的资金支持,而开始自由化后,为了彻底摆脱政府的财政负担,他们自80年代起陆续对企业和银行部门实施了较为彻底的私有化。
虽然东亚和拉美在实施自由化政策时的各自国情有所不同,但他们都同样面临银行业审慎性监管薄弱和道德风险严重的问题。东亚各国银行体系的资金主要流入政府扶持的支柱产业和高增长的出口部门,凭借政府的扶持,最初企业的市场占有率和投资的回报率都维持较高水平,但随着市场竞争的加剧,企业垄断地位的逐渐丧失,企业高负债经营的风险不断显现。由于政府与银行以及重点企业之间的密切联系,社会普遍认为政府为了金融和经济的稳定不会任由银行破产,这种公开或隐含的政府担保加剧了银行业的道德风险。在审慎监管不充分的条件下,银行较少顾及资金的安全性而倾向于冒险经营,在储蓄者无法获取充分信息的情况下,银行对企业投资项目的风险漠视和盲目乐观会以虚假的高回报信息吸引大量资金投入。一旦非理性的放贷被证明收益远小于预期,高成本的贷款又必须偿还,那么银行业将可能出现恐慌甚至挤兑。同样,虽然拉美国家试图通过私有化割断政府与银行的联系,但是国内垄断集团对银行的控制同样存在巨大的道德风险,通常在私有化几年之后政府又被迫再次花费巨额资金拯救那些陷入破产境地的国内银行,并最终向外资出售。
需要指出的是,单纯的道德风险和银行监管薄弱并不一定引起我们近来所见的严重的货币危机,因为如果资本账户还没有对外开放,那么银行业的坏帐损失依然只是本国经济过热导致储蓄投资失衡的问题,并不会直接引发国际借贷问题。而且考虑利率自由化的效应,经济过热引起的利率上升将会自动抑制一部分当期的消费和投资,缓和银行过度放贷的后果。但是,新兴市场经济体全面对外开放资本账户却会使道德风险和银行监管薄弱问题进一步演变为整个国家的过度借贷。在国际资本自由流动的情况下,国内利率的上升将因外国资本的涌入而放缓,当期投资和消费过度的现象将会加剧。对于已经对外出售本国银行的拉美国家而言,政府不再担保将使国内存款者和银行对风险高度敏感,从而引发利率上升,加剧开放过程中本国银行的脆弱性,另一方面也会导致信贷收缩和资金预期回报上升,推动对外借贷和国际资本的涌入,造成本国经济更为依赖外资,在这种情况下,为维持汇率稳定和资金的风险溢价,政府拟实施的经济调控政策受到约束。尽管东亚各国在对外开放资本项目时仍然保持了国内银行的垄断性,并对外资银行的进入设置了不少壁垒,但其国内银行较高的特许权价值(垄断租金)对于国际资本仍具有巨大吸引力,在政府对国内银行提供隐含担保的条件下,国际资本将通过对国内银行的放贷来瓜分他们的租金收入,使国内银行体系的盈利水平下降,由道德风险导致的过度放贷也会进一步演变成对外过度借贷。从新兴市场开放资本账户后的实践看,大多数国家都经历了一个资本超过稳态水平大量流入的过程,除了直接投资之外,短期资本通过银行和债券市场大量涌入,在众多资本追逐供给弹性有限的资产时,货币市场、债券市场、股票市场以及房地产的泡沫相继形成,资金扭曲配置和低效使用最终将导致新兴市场经济体金融资产质量恶化,引发银行和金融市场危机。
再者,发达国家一定程度的危机转嫁和传染效应以及国际金融体系的缺陷造成新型市场经济体无法抵御和控制危机的扩大。
新兴市场金融危机不同于以往危机的一个重要因素是,资本账户开放之后,大量的资本流入使得一国对外资产账户的外部硬约束不会立刻体现,一国经常项目的逆差在资本持续流入的情况下可以连续维持,因此,国际资本流动在危机累积和展开过程中扮演着重要的角色。大量国际资本的流动是资本在全球范围内最大限度追求价值增殖的本质所决定的,也是发达国家通过扩大资本运动范围,缓解国内资本和生产过剩矛盾,减轻经济周期性波动的需要。一旦新兴市场在融入国际市场后经济基本面呈现良好前景,那么新的获利机会将必然会吸引大量的资本蜂拥而来。然而,过度的投机将会导致市场的价格发现机制失灵,并将发达国家资本运动的盲目性和破坏性传染到新兴市场。与发达国家相比,新兴市场目前对于市场失灵的处置和应对机制还很不成熟。由大量资本流入形成的货币市场泡沫使得汇率偏离均衡水平,当新兴市场为了吸引资本流入以应对实际汇率高估所造成的庞大经常项目逆差时,其不得不付出经济紧缩的代价。而当发达国家出现经济衰退时,其对新兴市场资本流入以及进口的锐减如同“雪上加霜”,从而加速了新兴市场金融危机的到来。
通常新兴市场危机的爆发最终表现为一国对外资产账户质量恶化所导致的国际流动性短缺和清偿力丧失。此时,一是利率的不断提高使得对外过度借贷的银行资产组合进一步恶化,被迫收紧信贷,而社会上的恐慌和挤兑又将造成国家外汇储备减少和汇率贬值。银行不良贷款的情况越恶化,其对外资产账户在期限和币种上的不匹配就越显著,国际流动性短缺和清偿危机爆发的可能性就越大。与银行部门一样,公司部门和公共部门在对外资产账户方面,也同样可能存在币种和期限的不匹配;二是如果一国公司或者公共部门的短期债务在对外资产账户中的比重越大,该国就越容易陷于再融资的困境。一旦对外举债难以持续,偿还旧债的压力将同样导致该国债务清偿危机并引发汇率贬值和资本外逃,并由此增加银行体系的压力,触发银行危机。
当已经出现流动性短缺和清偿力危机时,政府为阻止危机的蔓延和稳定投资者的心理,通常须动用存款保险和外汇储备,发放中央银行的再贷款。但存款保险只限于一国内部,而中央银行再贷款只能缓解本币的流动性危机,而仅仅依靠本国有限的外汇储备来应对国际流动性短缺对大部分新兴市场经济体而言通常是远远不足的。因而,当前能够在国际上扮演最后贷款人角色的主要是国际货币基金组织,但由于基金组织在历次新兴市场危机中实施的“一揽子援助”计划必须以受援国接受一系列长期结构性改革作为前提条件,所以这些援助并没能及时有效地缓解市场恐慌,反而由于经济紧缩而恶化了危机国家业已严重的政治经济环境,另外,由于一些危机国家的债权人主要是私人资本,基金组织在协商债务重组、建立多方谈判机制方面也没有找到有效的途径,所以也无法帮助解决这些危机。
二、新兴市场金融危机的主要启示
鉴于我国与前述已经发生危机的许多新兴市场经济体在经济结构、金融结构、发展模式以及宏观经济政策等方面都存在一定的相似之处,从新兴市场经济体危机形成和扩大的机理来看,我们可以从中汲取以下教训和启示:
1. 必须根据本国国情选择速度与效益相统一、经济与社会相协调的快速而可持续的发展战略。
新兴市场危机的爆发与各国所选择的经济发展战略存在紧密联系。东亚国家普遍推行“高增长”和“出口导向”的发展战略。其优势在于能够加速经济增长和迅速扩大就业,但是也容易导致牺牲经济发展质量和效率的矛盾。高增长的首要条件是要有充足的资本供给,这样金融部门在经济中的位置显得更加突出,为了追求高增长目标,政府往往会有意无意地介入银企之间,增加道德风险,加剧金融体系的脆弱性。而且随着“知识经济”的来临,“出口导向”主要依靠劳动力成本低廉优势的增长模式也将难以长期维系。拉美国家近年来推行的新自由主义发展战略虽然在一定程度上针对了拉美国家经济发展中的某些弊端,但却忽视了政府在建立市场框架、健全金融体系、加速技术和结构升级以及完善社会保障体系等促进经济可持续发展方面的重要作用,也忽视了其所面对的恶劣国际经济环境。以阿根廷为例,为了控制恶性通货膨胀而实行的货币局制度本身并不具备直接促进经济持续增长的作用,而且在外部冲击和经济衰退的情况下,还会束缚必要的调控措施而导致经济形势恶化。另外,该国过快地实施全面私有化政策,尤其是毫无限制的对外出售国内产业,虽然短期内减少了国家的支出负担,但对于提高本国资本形成能力和产业竞争力却作用微弱。在其通货膨胀得到控制后,该国产业结构升级和经济改革却无法深化,相反过于依赖外资和国际货币基金组织,反而掩盖了深层矛盾,使国内资本不足、产业竞争力弱化和政府开支庞大的问题迟迟得不到解决。可见,新自由主义的经济发展战略在否定以往内向型的发展战略后并没有考虑要通过有选择的开放战略来加速本国工业化的进程,更像是西方国家解决发展中国家债务危机方案的一种延续,强调的是通过“开放”和“紧缩”并举的方式来促进那些经济增长缓慢、出口不畅、财政不平衡的债务国家尽快摆脱恶性通货膨胀,恢复国际收支平衡,从而有足够的外汇收入偿还所欠外债。因此其鲜明特点之一就是要求新兴市场国家不惜代价地紧缩国内开支,将其社会稳定和经济承受能力放在次要位置。这种脱离发展中国家实际状况的战略观点已经多次在受救助危机国家的实践中暴露出诸多弊端。这些教训给我们一个深刻的启示:作为发展中国家,必须立足本国实际,选择速度与效益相统一,经济与社会相协调的发展战略,依靠经济的持续快速增长来抵御和战胜危机,从根本上讲,我国经济的稳定增长必须主要依靠国内市场需求带动,依靠国内储蓄投资,通过加大科技投入、结构升级和产业改造等方式提高国民经济的整体素质,实现经济持续增长和社会的全面发展的最终目标。东亚和拉美地区的危机充分说明,利用外资必须适度,特别是不能过于依靠外债来支撑经济发展,关键是要如何利用外资提升和发展民族工业。
2. 必须健全宏观调控体系,加强对国际资本流动的有效监控,防范宏观金融风险。
金融危机与宏观经济波动密切相关,财政赤字的过度膨胀、汇率偏离均衡水平以及国际收支的失衡都可能是金融危机的先兆。反之,资本流动和金融市场的波动也会影响实质经济活动。在资本自由流动而宏观调控体系不健全的情况下,经济内外平衡的矛盾会表现为调控政策目标的相互冲突。因此,我国应吸取新兴市场经济体的教训,不断完善宏观调控体系,构筑防范金融危机的第一道防线。通过完善汇率形成机制、发展债券市场、货币市场等方式丰富调节工具,通过货币、财政、贸易、产业等政策的有效组合实现调控机制的创新。此外,要从中国市场发育和宏观调控机制尚不成熟的实际国情出发,实行间接调控和直接管理的有机结合。新兴市场金融危机的教训从反面证明,对于经济实力和调控监管能力尚有待提高的新兴市场经济体而言,在一定的时期实施资本管制是必要的,即便从长远看我国对资本的直接管制将会逐渐趋于弱化,但这也必须根据综合国力、调控能力、金融体系稳健性以及金融监管水平等方面的实际状况稳妥推进,不能急于求成。
3. 必须改善公司治理结构,完善和规范金融监管,及时化解和防范微观金融风险。
新兴市场经济体在金融自由化和开放中普遍存在监管不力的问题,从而更加剧了银行体系脆弱性。这一方面与公司治理薄弱并缺乏透明度有关,即企业财务约束和信息披露的不完全导致企业财务杠杆比例过高,增加银行的信息不对称,尤其是在政府与企业存在密切联系的情况下,公司治理的薄弱还会助长道德风险和关系贷款的泛滥,导致银行效率和盈利能力的下降。另一方面也与银行监管理念有关,长期以来发展中国家银行体系承担着加速资本积累的重要功能,在保证金融机构获得超额利润的前提下,金融监管主要着重于市场准入的控制,而对风险管理的意识比较薄弱。事实上,我国亦存在类似的问题,因此,我们应强化对公司的治理和对银行的审慎性监管,建立符合国际惯例的会计制度和资产标准,规范公司和银行的经营行为。同时,加大处置银行不良资产的力度,为防范金融风险创造基础条件。
4. 必须积极开展国际货币合作和政策协调,建立快速有效的危机处理机制。
在目前国际上发达国家和国际经济组织对于新兴市场货币危机缺乏及时、有效的援助和处理机制不健全的情况下,为防止同一区域内经济体之间由于经贸和投资往来密切而易于发生危机传染效应,新兴市场经济体应该立足于自身,在经济体之间积极开展信息交流、合作监管和救助协作,努力建立起本地区防范金融危机的预警机制。通过扩大经济体之间的货币互换为各经济体对抗投机性冲击提供实质性支持,同时也可以探索在货币互换的基础上形成地区性的危机处理基金和债务协商解决机制,以便及时有效地实现对危机地区的必要援助。
参 考 文 献
1 马克思、恩格斯:《马克思恩格斯全集》,第23、24、25卷,人民出版社,1973年。
2 王洛林、李扬:《金融结构与金融危机》,经济管理出版社,2002年。
3 梁勇:《开放的难题:发展中国家的金融安全》,高等教育出版社,1999年。
4 姜波克、傅浩:《金融开放与经济发展》,复旦大学出版社,1999年。
5 李建军、田光宁:《九十年代三大国际金融危机比较研究》,中国经济出版社,1998年。
6 索罗斯:《全球资本主义危机》,远东出版社,1999年。
7 约翰.奥德尔:《美国国际货币政策》,中国金融出版社,1988年。
8 亚历克斯.E.费尔南德斯.希尔贝尔托:《发展中国家的自由化》,经济科学出版社,1999年。
9 Kanhaya L.Gupta :《金融自由化的经验》,上海财经大学出版社,2002年。
10 Rudi Dornbusch :A Primer on Emerging Market Crises, NBER Working Paper No.w8326 Issued in June 2001.