第一章 绪论
第一节 研究背景及研究意义
一、研究背景
私募股权投资(Private Equity，PE)，是对未上市公司进行股权投资以期获得高额资本回报，退出方式主要是通过所投资企业上市或转让退出。在全球范围内，私募股权投资起源最早可追溯至二十世纪四十年代，在二十世纪七十年代进入快速发展期，并在近些年逐渐发展到成熟阶段。通过国际社会上其他国家的投资实践得以证明，私募股权投资的发展，已成为经济增长的重要推动力量。
美国自 1946 年成立第一家股权投资公司至今，股权投资行业实现了快速、蓬勃发展。全球 70 多年的行业发展经验表明，股权投资在促进中小企业发展、加快国家经济结构调整、为社会创造更多就业机会等方面发挥了重要作用。国际上很多从事高科技的知名企业在创业初期都曾有过由股权投资支持的历史阶段。同时，股权投资从某些方面也对全球资本市场产生了巨大影响，从并购到分拆，从上市公司的首次公开募股到上市公司的私有化，从股权投资到夹层投资和可转换债券，重大的全球资本事件总是离不开风险资本的存在。
中国的资本市场和股权投资行业起步相对较晚，自国家“火炬计划”实施开始，在 1985 年，由国家科学技术委员会（后改名为科学技术部）、财政部发起，国务院批准成立了中国本土的股权投资公司，这是中国股权投资机构的首次尝试。1998 年，曾被列为全国政协“一号提案”的《关于尽快发展我国风险投资事业的提案》在会议上被提出。自 1999 年起，中国的股权投资行业开始进入快速发展时期。20 世纪初，整个科技行业和股权投资行业都受到了互联网泡沫的沉重打击，大量股权投资机构的资金回收寿命长，无退出门路，不得不转型或退出风险投资市场。2005 年是股权投资史上的一个重要转折点，随着中小企业板开板，股权分置改革全面铺开，新股重新上市，股权投资行业迎来了爆发式增长，股权投资机构纷纷加入这场资本市场的盛宴。
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第二节 研究思路
一、研究内容及方法
（一）研究内容
第一部分：绪论，主要介绍研究的背景和意义、文献综述、研究方法和创新点。这一部分作为全文的开头，首先从宏观的角度论述了研究的背景、选题以及研究的理论和现实意义；其次，通过简要回顾和总结国内外相关文献，为本文的研究目标提供理论支撑；最后，阐述了本研究的主要内容和基本逻辑结构，并指出了需要研究的具体问题和本文在研究方向和方法上的主要创新之处。
第二部分：国有股权投资行业的现状及问题，先通过行业数据分析展示股权投资行业的发展及经济效用，政府对股权投资行业的政策支持，然后再分析国有股权投资行业的特殊性和存在的问题。高新技术产业和现代服务业是我国提升国际竞争力的主要产业方向，国家希望通过国有股权投资企业的投资，提升产业规模，加强产业水平。国有股权投资在促进产业结构调整方面主要表现在整合资金实力和整合企业管理能力，一方面为企业提供了相应的资金，另一方面股权投资的目的是使股东利益最大化，因此，在提供资金的同时，将为企业提供相应的管理咨询服务和人力技术支持。股权投资通过扶持大量中小企业，促进了大型中小企业和民营企业的发展，这些领域是吸纳劳动力就业的主要力量，股权投资作为一个相对新兴的专业领域，是一个资本密集型、知识密集型的投资领域，对专业人才的需求较高，股权投资行业的发展能提升相关就业者的人数和素质，对就业结构优化有促进作用。
第三部分：理论基础和研究假设。本文的研究目标是政府政策意图通过绩效考核指标传导后，对国有股权投资企业决策的影响。先提出政策意图对国有股权投资企业产生影响的理论基础，主要是基于信息不对称理论、委托代理理论、融资约束理论。
技术路线图
第二章 文献综述
第一节 投资决策的研究
一、投资决策因素的研究
关于投资决策因素，国外学者对于股权投资的研究可以追溯到 20 世纪 80年代。从国外投资基金起步开始，就有学者开始围绕投资决策要素的选取进行研究。其中 Wells(1974)的对专业的基金管理从业者研究一直沿用至今，研究发现投资基金的管理者着重关注创业者个人技能、团队管理能力、公司产品的领先性、行业的发展前景四个因素。这四个要素也是现在股权投资时需要考虑的重要元素，因为行业的发展前景决定了所投企业的上限，公司产品的领先性决定了公司的护城河有多高，团队的管理能力和创业者个人技能则决定了公司的执行力。Knight(1992)通过借鉴 MacMillianetal(1985)投资决策因素1，将与管理者相关的因素去除后，选取了 24 个决策因素，调查亚太地区、欧洲地区、北美地区投资管理者对决策因素的选择情况。得出结论为（1）加拿大地区的投资管理者并不会特别关注高科技行业，更关注创业者的个人魅力和经验，甚至超过对财务数据、市场情况、产品特质的关注；（2）美国地区的投资管理者却将高科技行业列为关注重点，更关注创业者如何理解自己的公司和事业，创业者如何展示自己的领导力和经验，也关注产品的专利性和科技型，不太关注现有产品的市场占有率，财务数据则更关注投资回报率和流动率；（3）亚太地区的投资管理者关注创业者的个人魅力与自己的投资风格是否相符，以确保投资后创业者能与投资管理者有一致的发展思路。
对于国有股权投资企业，Wells（1974）的四个要素同样适用于其在做投资决策时所考虑的要素条件，虽然国有股权投资企业在行业选择时往往会受到政府政策影响，但在行业内筛选被投企业时，产品的领先性至关重要，是其能否带来投资收益的重要因素，国有股权投资企业管理人才的匮乏也使得被投企业的团队管理能力显得尤为重要。Knight（1992）对亚太地区管理者的研究，在国有股权投资企业中很具有代表性，国有股权投资企业会更多的要求被投企业严格参照国资管理体系运行，当创业者的发展思路一致能更有效地推行国资管理体系。
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第二节 企业投资效率的研究
一、投资效率定义的研究
Jensen(1986)对非效率投资进行了定义7，当企业的投资收益没有最大化、即投资决策是非效率的，将最优投资额与当期投资额进行比较可以判断非效率投资是属于投资不足还是过度投资，一般将净现值为负的投资项目判定为过度投资，将净现值为正的投资项目判定为投资不足。
Richardson 模型研究了企业可支配现金和非效率投资的关系，当企业的可支配现金较高则更可能发生过度投资，企业的可支配现金较低则更可能发生投资不足。模型的残差表示非效率投资的程度，当残差为正数表示投资过度且投资过度的程度越大残差值越大，当残差为负数则表示投资不足且残差值越小投资不足程度越大。Richardson 模型也对委托代理理论进行了验证，管理者的决策会直接关系到股东价值的变动。
二、企业投资效率影响因素的研究
李焰，秦义虎(2011)利用实证分析的方法研究了管理人员的决策对公司价值的影响10，研究发现国有企业管理人员的在职年数与投资金额呈负相关，即在职年数越久越容易表现出投资不足现象，国有企业管理者的任职年龄也与投资金额呈负相关，即年龄越大越容易表现出投资不足现象。
冉茂盛，钟海燕(2010)的研究提出了股权比重较大的股东对企业存在“损耗效应”和“激励效应”，运用实证分析可以分析出大股东的决策对企业产生的“损耗效应”要大于“激励效应”，可以判断出大股东会使企业做出更多的非效率投资行为。
国有股权投资企业因为有政府的信贷支持和隐性背书，现金持有水平更高，在现金充裕且缺乏有效监督时，国有股权投资企业的管理者会倾向于加大投资，因为管理者并非企业所有者，管理者会为了自身政绩而冲动投资，造成投资过度，国有股权投资企业为了确保国有资产的保值增值，倾向于持有被投资企业更多的股权，以此来加强控制权，但国有股东的决策并非完全市场化，很容易产生“损耗效应”。
图 3.1 2014-2019 年中国股权投资币种及金额变化趋势（人民币亿元）
第三章 国有股权投资行业的现状 ........................... 27
第一节 国内股权投资行业情况介绍................................. 27
一、股权投资行业历史沿革 ................................. 27
二、国内股权投资市场变化趋势 ........................... 28
第四章 理论基础和研究假设 ............................... 36
第一节 政策意图对国有股权投资企业产生影响的理论基础.............. 36
一、信息不对称理论 .............................. 36
二、委托代理理论......................................... 36
第五章 实证分析 ............................ 45
第一节 数据来源及模型选择........................... 45
一、数据来源 ...................................... 45
二、投资效率模型.............................. 45
第六章 案例分析
第一节 K 公司对 J 公司的投资情况介绍
一、K 公司情况介绍
K 公司是昆明市国资委全额出资设立的市属城投类国有企业，主营业务为股权投资，现有的投资项目有自己直接投资，也有通过合作的基金进行投资，资金来源主要为股东注资、银行融资、引入基金合作方的资金三种方式。
政府成立 K 公司的目的，主要是为了引导产业布局、健全现代企业制度、带动企业创新等。在引导产业布局方面，通过 K 公司来投放政府资金，主要投资于政府主要发展的行业和地方的支柱性产业，以引领地方的经济朝着政府要求的方向发展，起到政府资金的“杠杆”作用，在宏观层面能将产业集中度提升，升级产业结构，优化市场竞争格局，在微观层面使得产业内的企业做大做强，加强竞争力，实现规模经济。在健全现代企业制度方面，通过股权投资推进股权多元化改革，完善企业的治理结构，健全企业的管理机制，提升企业在资本市场的关注度，最终实现企业上市。在带动企业创新方面，通过股权投资使得资金投资于企业的成长和扩充阶段，使得资本和创新能有机结合，让创新的知识和能力得到应有的财富回报和尊重，以此激励技术创新的发展。
由于 K 公司的国企性质，使得其承担着很强的政府使命，无法做到完全市场化运行，各项投资均需报市国资委审批，同时也需要完成政府交办的投资项目。
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第七章 结论与启示
第一节 研究结论
本文以政府政策意图对国有股权投资企业决策的影响为研究目标，首先从理论方面阐述了研究的理论基础，然后分析了当前政府政策意图的干预路径和影响效果，提出了关于现金持有水平、资产规模对投资效率影响的研究假设，在借鉴了 Richardson（2006）效率投资模型的基础上，构建模型验证了研究假设，最后再通过 K 公司对 J 公司的股权投资案例，进一步分析了前文的结论。主要结论如下：
一、政策意图对投资效率的影响
跟着政府的政策意图进行投资可以享受政策红利，国有股权投资企业可以享受政府的信贷便利、隐性背书，也受到国资监管中对内部控制的要求。政府的政策意图对国有股权投资企业投资决策的主要影响方式有对国有股权投资企业考核指标的设定、对投资行业的倾向性、对控股权的追求、注重投资合规性和忽略财务合理性等，通过传导后主要会影响被投资企业的现金持有水平和资产规模，现金持有水平越高越容易出现过度投资，现金持有水平越低越容易出现投资不足，资产规模越大带来的内部控制能力越强，越能减少非效率投资。
二、政策意图对被投行业的影响
从宏观层面来看，政府政策意图对行业整体有明显的提升作用，行业内的从业者也是相关红利的受益者。政府通过国有股权投资企业，引入国有资本发挥杠杆和示范效用，使得政策意图能够得到较为深入的贯彻。政府应该鼓励企业积极进行产融结合，通过国有股权投资企业的资本带动社会资本进入高科技、高创新性、高成长性的对国民经济发展有促进作用的领域，这些领域的发展是国内经济增长的动力。
参考文献（略）